核心观点：

    引言。产业在线数据显示，美的空调内销端份额13 年起稳中有升，并于19 年初加速提升，外销端自17 年起持续扩大领先优势。本文我们将回顾美的把握住的机遇，并展望未来美的空调业务的发展。

    产品力+渠道改革，美的内销扶摇直上。（1）2013 年之前：行业跟随者地位。美的通过销售公司制实现了渠道下沉，渠道网点已基本完成市场全覆盖。（2）2013-2017 年：以用户需求为导向，持续提升产品力和服务品质。推出“一晚一度电”、“无风感”等代表产品。（3）2017年至今：持续推进渠道改革和效率提升，内销市占率稳步提升。

    积极布局全球，外销表现出色。疫情期间，美的得益于智能化供应链体系和全球化服务体系，能够积极响应全球订单的转移和集中。根据产业在线的数据，美的2020 年1-11 月份空调产品累计外销增速实现21.57%，高于行业的2.66%。长期看，美的有望依托东芝原有渠道，以及自身品牌国际影响力的不断增强，完成从制造到品牌输出的转型。

    未来竞争力：渠道线上化，品牌年轻化。今年以来，美的逐渐加大对直播电商的投入，积极适应新增量渠道，并通过新的营销方式，不断挖掘年轻人的需求。长期空间测算。我们预测2050 年分体式空调内销年销售量约1.4-1.63 亿台，美的空调份额为40%，外销收入占美的比30%，则家用空调收入约2500 亿元，假设中央空调收入是家用的20%，则为500 亿元，空调总收入为3000 亿元。

    预计公司20-22 年归母净利润分别为262、302、332 亿元，同比增长8.1%、15.3%、10.1%。对应2021 年PE 为24 倍。考虑到公司良好的公司治理、中长期空间大，给予2021 年25 倍PE，对应合理价值107.4 元/股，给予“买入”评级。

    风险提示：需求持续低迷、行业竞争格局恶化、原材料价格大幅上涨。