核心观点

    　　2022 年受国内工程机械周期下滑影响，公司业绩出现较大幅度下滑，但从结构上来看，公司新兴产品挖机、高机依旧展现出较好的成长性，海外营收实现高速增长，且Q4 毛利率出现显著环比回升。展望2023 年，我们认为中国工程机械进入高质量发展阶段，核心驱动力是国际化，预计公司2023 年海外营收有望实现翻倍增长，国内营收降福也将大幅收窄。另外，中长期角度来看，公司“多元化”战略持续推进，未来表现值得期待。

    　　事件

    　　公司2022 年实现营业收入416.31 亿元，同比减少37.98%；归母净利润23.06 亿元，同比减少63.22%；扣非归母净利润12.93 亿元，同比减少77.82%。其中，Q4 单季度实现营业收入109.83 亿元，同比减少13.55%；归母净利润1.37 亿元，同比减少73.53%；扣非归母净利润-2.70 亿元，同比转亏。

    　　简评

    　　挖机、高机等新兴产品展现成长性，海外市场营收高速增长受国内工程机械行业下滑影响，2022 年公司营收同比-38.0%，出现较大幅度下滑，但从结构上来看，公司挖机、高机等新兴产品依旧展现较好的成长性，海外市场取得高速增长。

    　　分业务来看：核心产品地位稳固，新兴产品高速增长。

    　　（1）起重机械：收入189.8 亿元，同比-48.0%；毛利率22.9%，同比-0.4 pct。公司工起市场份额保持行业领先，200 吨及以上全地面起重机销量行业第一；建起销售规模稳居全球第一。

    　　（2）混凝土机械：收入84.6 亿元，同比-48.4%；毛利率21.0%，同比-3.2 pct。混凝土机械长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额稳居行业第一，搅拌车市场份额提升至行业第二。

    　　（3）高空机械：收入46.0 亿元，同比+37.2%；毛利率20.8%，同比+0.02pct。公司是国内型号最全的高空设备厂商，国内销量行业领先。

    　　（4）土方机械：收入35.1 亿元，同比+8.5%；毛利率23.5%，同比+4.6 pct。公司土方机械形成“渭南+长沙”双制造基地布局，国内中大挖销量进入行业前列。

    　　（5）农业机械：收入21.4 亿元，同比减少26.4%；毛利率为4.4%，同比-9.5 pct。公司的小麦机、烘干机、旋耕机、抛秧机国内市场份额保持行业前列。

    　　分地区来看：国内受行业周期下行影响较大，海外营收实现高速增长。公司国内收入316.4 亿元，同比-48.4%；毛利率21.8%。海外营收99.9 亿元，同比+72.6%，进一步拆分来看，贸易出口约79 亿元，实现翻倍以上增长，海外基地营收约20 亿元，同比微增；海外市场毛利率22.0%，略高于国内市场，考虑到2022 年为公司海外元年，存在新客户的销售优惠等因素影响，随着海外市场的不断拓展与规模效应的体现，预计2023 年海外市场毛利率将实现较大幅度提升。

    　　计提减值影响Q4 净利润，下半年毛利率显著提升公司2022 年归母净利润同比-63.2%，其中Q4 归母净利润同比-73.5%，扣非归母净利润亏损，主要系公司出于审慎考虑集中计提存货跌价损失与应收款项坏账损失。盈利能力方面，2022 年公司毛、净利率分别为21.8%、5.7%，同比分别-1.8%、-3.8%；但公司下半年毛利率超23%，环比上半年提升2.2pct，Q4 毛利率达24.2%，环比+2.8%。

    　　海外高增带动工程机械板块反弹，公司“多元化”持续推进我们认为2023 年中国工程机械进入“高质量发展”阶段，具体内涵为：区域结构国际化、产品结构电动化、经营高效化、国内竞争良性化。其中，国际化是主线，预计2023 年头部主机厂海外营收均将维持50%以上同比增速，公司持续推进海外“航空港+地面部队”布局，2023 年有望实现翻倍以上增长，带动较高的业绩弹性，而国内工程机械市场处于筑底回暖阶段，预计降幅将大大收窄。

    　　另外，公司“工程机械+农机+新材料”三大板块齐头并进的多元化发展思路不变。农机业务方面，公司已完成长沙、芜湖“双总部”建设，聚焦主粮机械的新产品开发，小麦机、烘干机、旋耕机、抛秧机国内份额保持行业前列。新材料业务方面，工厂建设和材料研发持续提速，湘阴标杆工厂开工建设，吉安工业园一期项目开园投产，亳州、马鞍山标杆工厂开工建设，产业布局持续提速。

    　　投资建议

    　　预计公司2023-2025 年实现归母净利润分别为40.41、55.53、70.99 亿元，同比分别增长75.25 %、37.41%、27.83 %，对应PE 分别为13.33x、9.70x、7.59x，维持“买入”评级。