投资要点

    　　文化混改先锋，转型升级不断深化。

    　　华数传媒多年来不断探索转型升级，从单一的区域性的有线电视运营业务商，发展成为全国领先的新媒体及智慧城市运营商。

    　　第一大股东为华数集团，实控人为杭州市财政局。公司积极推进混合所有制改革，2015 年引入云溪投资作为第二大股东。

    　　业绩稳步增长，净利率不断提升，现金状况优良。

    　　华数传媒2016 年以前营收及归母净利保持高速增长，得益于新媒体业务的快速增长，2012-2015 年营收年均复合增速近24%，归母净利则达到45%。目前公司整体处于平稳增长期。

    　　公司毛利率总体保持平稳，净利率保持上升态势。主要得益于良好的费用控制，公司在2015 年完成定增融资后，财务费用大幅下降。

    　　公司现金流良好，资金充裕。2018 年货币资金+银行理财规模接近78 亿元。

    　　有线电视受冲击，IPTV 与OTT 迎来春天。随着技术进步，IPTV 与OTT TV凭借庞大的内容资源及良好的用户体验占据主动，近年来实现高速发展。随着点播付费意愿提升，内容需求多样化，大屏吸引力增强，IPTV 与OTT 仍有较大发展空间。

    　　百花齐放，逐步摆脱对传统有线电视业务依赖。从收入占比来看，公司已形成了传统业务、新媒体业务、宽带及其他业务三足鼎立的格局。其中OTT 业务近年来高速增长，收入占比从2015 年的3.03%提升至2018 年的16.57%。

    　　手握稀缺牌照，六大竞争优势构筑护城河。公司为 7 张互联网电视播控牌照方之一，并拥有 IPTV 牌照和手机电视集成播控业务和内容服务业务的牌照。

    　　基于稀缺的牌照，公司搭建起从内容到运营的平台，逐步形成了以下优势：区位优势、牌照齐全、内容全面、业务均衡、庞大的用户群、众多的合作伙伴。

    　　发力智慧广电，打开新空间。

    　　华数传媒发展智慧广电主要有四个发力方向：加快智能基础设施建设、普及家庭数字化应用、深度参与智慧城市建设、创新数字文化内容服务。

    　　华数拥有十余年的智慧城市建设与运营经验。经过多年发展，在政府信息化领域，已形成全省乃至全国的影响力与口碑。在商业领域，华数已占领杭州主力市场70%以上的酒店电视市场份额。具体来看，智慧城市主要在城市大脑、智慧政务、智慧社区、智慧家庭、户外大屏、智慧教育等领域进行了深入布局。

    　　智慧广电业务未来有望成为公司新的业务增长点。

    　　盈利预测：我们预测华数传媒2019-2021 年实现营收分别为36.07 亿元、38.

    　　24 亿元、40.52 亿元，同比增长4.99%、5.99%、5.97%；实现归母净利润分别为7.32 亿元、7.84 亿元、8.27 亿元，同比增长13.66%、7.04%、5.57%；对应2019-2021 年EPS 分别为0.47 元、0.51 元、0.54 元。首次覆盖，给予增持评级。

    　　风险提示：产业政策变化风险、新技术冲击、竞争加剧、市场风险偏好下行。