国资委做大特区建工,城建施工迎发展新机遇。2019 年深圳国资委组建特区建工集团,明确提出2025 年双千亿目标,2020 年天健集团占特区建工资产、营收的76%和88%,且特区建工高管以天健集团原高管团队为主。在深圳国资委做大特区建工大背景下,天健集团2021 年市场拓展额同比增长77%,期末在建合同额同比增长34.7%。同时通过收购兼并,持续完善及提升EPC 项目承包能力,带动城建施工毛利率由2016 年的4.8%提升至2021 年的7.4%。

    地产标杆项目未结充足,业绩短期增长有望延续。受益天健天骄等重点项目销售和结算,2021 年公司销售金额158.8 亿元,同比增121%,创历史新高。2017-2021 年地产业务营收年复合增速达44.3%,2021 年毛利率达36%,表现远好于行业。截止2021 年末,粗略估算天健天骄未结资源108 亿,参考2020-2021 年结算毛利率估算毛利68 亿,为2021 年地产业务实际毛利192%,叠加深圳悦桂府等项目陆续结转,2022-2023 年业绩增长仍有保障。

    融资占优逆市拿地,丰富旧改储备保障中长期发展。2021H2 以来,房地产信用事件频发,央行及银保监多次发声支持房地产行业合理融资需求。公司作为深圳国资房企,2022 年公司新发行三年期中票利率仅3.6%,超短融利率仅2.75%,2021H2 以来逆市补充深圳、成都、苏州多宗优质地块。同时凭借丰富城市更新经验,储备多个城市更新资源,2021 年新签南岭村项目,项目占地总面积约250 万平,当前总建面约370 万平,丰富旧改储备为中长期地产业务发展提供支撑。

    投资建议:公司坚持“以城市建设与城市服务为主体,以投资及新型业务为两翼”的发展战略,以“做强规模、做优利润、做大市值”三件大事为总纲,着力抓重点、补短板、强基础、塑品牌,推动公司转型升级。短期天健天骄等核心项目结转有望保障公司业绩,中长期丰富旧改资源为地产业务提供支撑;城建施工板块在深圳国资委做大特区建工的大背景下,有望迎来跨越式发展。维持公司此前盈利预测,预计2022-2024年EPS分别为1.26元、1.45元、1.63元,当前股价对应PE分别为6.1倍、5.4倍和4.7倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:1)当前地产行业基本面承压,若后续行业需求释放低于预期,房企普遍以价换量,或带来公司资产减值风险;2)若后续地产资金端政策未见明显改善,公司或面临资金压力风险;3)建筑施工领域行业壁垒低,竞争激烈,原材料价格上涨,劳动力供给紧缺,人工成本快速上升,给企业形成较大压力;4)公司城市更新改造项目的规划调整和拆迁进度存在复杂性和不可控性,可能导致项目开发计划或棚改进度延后,相关成本增加等风险。