公司作为文旅央企龙头，文旅综合业务发展模式成熟，发展方向明确，公司财务健康融资通畅，在地产信用新周期阶段，我们看好公司发挥优势实现更高质量发展的机遇。

    　　 疫情冲击和地产行业调整，公司业绩受到影响。2022 年1-3 季度，公司实现营业收入292.8 亿元，同比下降40.8%，实现归母净利润1.26 亿元，同比下降96.3%。公司的业绩下滑主要因为报告期内销售回款和结转收入下降，以及疫情对景区、酒店、租赁收入造成的负面影响。

    　　 预计客流低点即将过去，景区运营复苏可期。由于疫情带来客流减少，1-10 月公司旗下文旅企业合计接待游客5485.7 万人次，仅为去年同期的72%。在过去，公司积极开展多样化的活动，关注客户多元化游玩体验。当前，疫情防控明显优化，上海等地要求公园、景区等室外公共场所，不再查验核酸检测阴性证明。

    　　我们相信，公司客流低点即将过去，2023 年接待游客有望回到历史平均水平，从而有助于公司业绩回归常态。

    　　 房地产销售去化边际有所恢复，存量资源储备不断释放。公司一直以来就有存量储备多、销售去化慢的特点。到2022 年，公司销售拿地比明显提升。按照第三方统计（亿翰数据），公司前11 月累计销售金额达到516 亿元，同比下降32%，但单月同比降幅在11 月份已经收窄到4%。

    　　 期待公司积极盘活存量资产。截止2022 年三季度末，公司持有成本计价的投资性房地产132 亿元，固定资产240 亿元。我们相信，随着REITs 市场基础设施类别的不断扩容，公司一些重资产长期而言具备证券化的潜力和空间。一旦证券化兑现，则既有利于增厚公司当期的业绩，也有利于盘活公司的资产负债表。

    　　 风险因素：文旅业务接待游客数不及预期的风险；地产业务毛利率下行超预期的风险。

    　　 投资建议：公司作为文旅央企龙头，文旅综合业务发展模式成熟，发展方向明确，公司财务健康融资通畅，在地产信用新周期阶段，我们看好公司发挥优势实现更高质量发展的机遇。由于2022 年疫情对于公司业务影响超出年初预期，同时我们认为2023 年全国优化疫情防控的措施预计行之有效，我们更新对公司2022/23/24 年EPS 预测为0.25/0.62/0.67 元（原预测为0.55/0.63/0.67 元），参考万科A、保利发展等高信用企业2022 年0.9XPB 估值，考虑到文旅业务的稀缺性，我们给予公司2022 年末1XPB 的目标估值，对应10.00 元/股的目标价，维持“买入”的投资评级。