结转收入下降拖累经营业绩。公司2022 年1-3Q 实现营业收入292.8 亿元，较2021 年同期下降40.78%；实现净利润8.8 亿元，较2021 年同期下降83.82%；实现归母净利润1.26 亿元，较2021 年同期下降96.31%；稀释每股收益为0.02 元，较2021 年同期下降96.35 %。我们认为结转收入同比下降以及受疫情影响造成景区、酒店、租赁的收入大幅下降是导致公司净利润和归母净利润下降的主要原因。

    2022 年1-3Q，公司毛利率和归母净利率分别为19.59%和3.02%，较2021年同期分别下降10.4 个百分点和8.04 个百分点。2022 年1-3Q，公司三项费用占收入比为13.12%，较2021 年同期增加4.00 个百分点。

    销售不畅，出租率小幅回升。2022 年1-3Q，公司主要53 个项目单季度销售金额共计人民币429.7 亿元，较2021 年同期下降35.23%；单季度销售面积共计201.2 万平方米，较2021 年同期下降36.00%。出租项目方面，公司截至2022 年3Q 底的出租率较2021 年同期的85%小幅上升至87%。

    持续拿地，土储充足。2022 年1-3Q，公司累计土地储备项目63 个，土地面积合计2115.41 万平方米；新增土地储备项目4 个，其中有2 个为文旅综合项目；新增土地面积合计36.83 万平方米，全口径地价为人民币24.38 亿元，权益地价为人民币13.08 亿元。根据公司2022 年三季报显示，4 个项目分别位于成都市、南昌市和东莞市。

    负债率维稳，销售下行影响经营现金流。2022 年1-3Q，公司资产负债率为74.45%，较2021 年同期下降了1.14 个百分点；持有货币资金为468.6 亿元，较2021 年同期下降3.64%，主要是由于支付应付工程款及为降低债务风险，持续减少有息负债所致；一年内到期的长期负债为180.9 亿元，较2021 年同期增加30.35%。2022 年1-3Q，公司经营活动现金流净额为-22.68 亿元，较2021 年同期下降266.30%，主要是销售回款下降明显所致。

    维持“优于大市”评级。我们认为公司虽然结算业绩短期承压，但中长期资产特点和价值已经明显，公司文旅业务的龙头地位和区域优势更加明显。我们预计公司2022-2023 年EPS 分别为0.39 元、0.43 元。给予公司2022 年15-17 倍动态市盈率，对应合理价值区间为每股5.79-6.56 元，维持“优于大市”评级。

    风险提示。房地产销售和价格下跌风险；公司多元化业务拓展不顺风险等。