2020 年业绩符合预期

    　　华侨城公布2020 年业绩：营业收入819 亿元，同比+36%，归母净利润127 亿元，同比+3%，符合我们的预期。

    　　营收高增、毛利率下行、盈利小增。2020 年公司旅游综合业务与房地产业务收入分别同比+43%/28%至432/372 亿元。因低毛利地产项目集中结转（房地产业务毛利率同比下滑15ppt），公司整体毛利率同比下行3ppt 至32%。叠加资产减值损失（2020 年较2019 年多计提8亿元）与投资收益（2020 年较2019 年少确认11 亿元）的影响，公司2020 年归母净利润仅录得同比小增。

    　　经营性现金流转正，财务指标重回“绿档”。2020 年公司实现经营活动现金净流入212 亿元，为2017 年以来首次转正，年末货币资金同比+61%至605 亿元，为一年内到期有息负债的2.23 倍（2019 年末1.07倍）。2020 年末公司净负债率73%（1H20 末111%），剔除预收款后的资产负债率70%（1H20 末72%），为“三道红线”下的“绿档”房企。

    　　发展趋势

    　　销售稳健增长，拿地成本优势突出。2020 年公司销售额同比+22%至1,052 亿元，实现销售回款1,032 亿元。我们预计公司2021 年可实现销售额约1,200 亿元，对应同比增速15%。2020 年公司拿地面积1,033万方，拿地金额359 亿元，对应楼面均价3,471 元/平（2019 年6163元/平），仅相当于当期销售均价的15%（2019 年18%）。

    　　文旅业务料全线复苏。2020 年公司文旅板块在疫情之下凸显韧性，全年共接待游客4,283 万人次，相当于2019 年的82%。伴随着疫情的逐步消退，我们预计2021 年公司文旅板块客流量、收入及盈利将迎来全面反弹。中长期来看，公司在不断优化和升级存量主题乐园（欢乐谷、世界之窗等）的同时，将进一步丰富文旅业务产品线，优化文旅收入结构，提升文旅产品长期竞争力。

    　　股份回购顺利完成，关注新一轮股权激励计划后续落地情况。截至2021 年3 月20 日，公司股份回购方案实施完毕。公司累计回购股份1.64 亿股（占总股本的2%），支付总对价10.41 亿元（不含交易费用），对应平均回购价6.35 元/股。我们预计公司回购股份后续将用于实施新一轮股权激励计划，建议关注激励的范围、力度及方案落地情况。

    　　盈利预测与估值

    　　维持公司2021/2022 年盈利预测不变。公司当前股价交易于5.7/5.1倍2020/2021 年预测市盈率和47%的NAV 折让。维持跑赢行业评级，上调目标价27%至11.38 元（主要考虑到公司文旅业务复苏及经营端周转效率提升），对应40%的NAV 折让和14%的上行空间。

    　　风险

    　　新冠疫情影响范围及幅度超预期；销售增速不及预期；文旅业务恢复程度不及预期。