“一带一路”先锋，集团民品国际化经营平台。公司是北方工业公司（兵工集团与兵装集团分别持股57%/38%）旗下平台型国际工程承包商及民品业务整合平台，在轨道交通、能源、石油与矿产等多个领域具有丰富的工程承包经验，通过资产重组成为集团民品业务国际化经营平台。近年来公司大力实施转型升级战略，持续推进由国际工程承包向投建营一体化转型，成效显著。2021 年公司国际工程/国际贸易/金属包装容器/发电/其他收入占比分别为26%/54%/9%/2%/9%。2021 年公司收入/业绩分别为131/6.2 亿元，同比+1.6%/-17.0%，业绩下滑主要因海外疫情及汇兑损失影响。2022Q1公司实现营收/业绩分别同增37%/55%，增长较快主要因克罗地亚发电项目并表及海外经营环境改善。

    　　海外疫情影响减弱，在手充裕订单有望加快生效/执行。今年以来，海外多国随着疫苗接种量持续提升，同时基于自身国情考虑，逐渐放松疫情管控，疫情对国际工程企业海外业务影响有望持续减弱。2021 年以来我国对外承包新签合同/完成营业额增速均同比回升，显示整体海外经营环境在逐步改善。截至2022Q1 末公司在手订单196.3 亿美元，是去年营收的10 倍，其中已生效88.6 亿美元，未生效107.7 亿美元，在手订单量已十分充裕。后续随着海外疫情影响缓解，在手项目有望加快生效/执行，促公司海外工程业务持续恢复。

    　　投建营一体化业务打开新成长空间。投建营一体化集投资、建设、运营全产业链运作，综合竞争力更强，建成后能获取稳定的运营利润，有望推动公司利润大幅增长。目前公司主要布局：1）老挝南湃水电站BOT：已完工，21年净利润0.25 亿。2）克罗地亚风电项目：去年底并表，设计年发电5.3 亿度。今年由于俄乌冲突欧洲电价大涨，项目盈利大幅提升。如果电价维持22Q1 水平，满发状态下全年预计贡献归母利润3.89 亿元，占去年利润的63%。3）蒙古矿山一体化项目：包括采矿服务、跨境运输、通关仓储、焦煤销售四个环节。21 年焦煤贸易54.5 万吨，同增110%，贸易子公司实现收入29/利润0.56 亿元，同比增长66%/88%。如中蒙口岸疫情好转，预计焦煤销售量将明显增长。4）孟加拉1320MW 火电站：计划投资25 亿美元，BOO 模式，经营期25 年，公司持股50%，预计2024 年完工。可研披露建成后预计年收入42 亿人民币，总投资税后内部收益率超10%。

    　　集团强大资源支持，未来加速发展可期。北方国际是北方工业旗下唯一A股上市民品经营平台和对外工程承包窗口，具有“大集团、小公司、唯一平台”特征，未来有望成为集团新的增长极，在一带一路国家战略背景下有望得到集团全力支持。依靠NORINCO 整体品牌优势，集团军贸业务的政商客户和渠道有望为公司带来大量海外项目资源，优化市场结构，协助公司加快EPC 订单及投建营优质项目获取。

    　　投资建议：我们预测公司2022-2024 年的归母净利润分别为9.0/10.0/11.3亿元，同比增长44%/12%/13%，对应EPS 分别为0.90/1.00/1.13 元，当前股价对应PE 分别为8.6/7.7/6.8 倍，首次覆盖，给予“买入”评级。

    　　风险提示：海外市场经营风险，汇率大幅波动风险，原材料涨价风险、投建营项目投产后盈利不达预期等。