18 年业绩实现稳健增长，符合预期。公司2018 年实现营业收入99.8 亿元，同比增长3%；归母净利润5.9 亿元，同比增长18%，扣除处置北方国际地产股权的影响后，归母净利润较上年增长11 %，整体符合预期。分板块看，国际工程承包/国内建筑工程/房地产销售收入/货物贸易/货运代理/金属包装容器销售/发电收入分别实现营收43/0.2/2/41/3/9/2 亿元，同比变动-11%/-70%/-61%/30%/19%/12%/57%。国际工程收入下滑主要受不同类型工程项目进度影响。分地区看，境内/海外分别实现营收18.6/81.2 亿元，同比变动-42%/24%。国内业务下滑主要因处置地产子公司股权影响。

    国际承包毛利率大幅提升，盈利能力稳步增强。2018 年公司毛利率14.8%，YoY+1.0 个pct，其中国际工程承包毛利率提升4.6 个pct，同时高毛利发电业务贡献增加。期间费用率4.7%，YoY-2 个pct，其中销售/管理（加研发）/财务费用率YoY+0.5/+0.2/-2.6 个pct，财务费用减少主要是人民币兑美元贬值产生1.6 亿元汇兑收益。资产减值损失（含信用减值）同比多计提2.5 亿元，主要因埃塞俄比亚外汇短缺情况恶化，业主贷款逾期，计提相应坏账损失。因相关应收款共2.78 亿，已计提88%的坏账准备，预计后续影响有限。；投资收益增加0.5 亿元，主要是本年处置地产子公司获取转让收益。归母净利率5.9%，YoY+0.8 个pct。实现经营性现金流量净额1.8 亿元，同比收窄11.4 亿元，主要为老挝230KV 输变电项目和埃塞GDYW-2400KV 输变电项目进度款集中在上年收回较多所致。收现比与付现比分别为85%和98%，YoY-14.1/-4.2 个pct。

    在手订单非常充裕，有望保障未来收入持续增长。截至2018 年末，公司累计已签约未完工合同为153.3 亿美元，约合人民币1026 亿元，分别是2018 年公司总收入/国际工程收入的10.3/24.1 倍，订单十分充裕。其中，未生效订单约592 亿元，生效待执行订单总额约433 亿元，约为18 年国际工程业务收入的10.2 倍，可执行订单充足有望保障公司未来收入持续增长。

    海外投资驱动继续取得突破，未来潜力极大。南湃水电站实现了运行团队本土化目标，全年发电4.4 亿度，2018 年实现收入1.75 亿元，占收入的1.76%，实现毛利润1.18 亿元，占总毛利的8%。此外公司公告拟发行5.78 亿元可转债用于建设“克罗地亚塞尼156MW 风电项目”，预计项目2020 年下半年运营，第一年可产生利润1 亿元。孟加拉火电站项目于11 月取得商务部境外投资证书，12 月获得孟加拉政府批准，预计将于2019 年开工建设。随着后续投资项目进入稳定运营，有望贡献可观利润，成为公司新的增长点。

    投资建议：预测公司2019-2021 年的归母净利润分别为7.0/8.2/9.6 亿元，同比增长19%/17%/16%，对应EPS 分别为0.91/1.07/1.24 元，当前股价对应PE 分别为14/12/10 倍，一带一路峰会即将召开有望催化，给予“买入”评级。

    风险提示：海外市场经营风险，汇率大幅波动风险，一带一路政策不及预期风险等。