事件描述

    　　公司发布2025 年年度报告，2025 年全年实现营业收入1,339.0 亿元，同比+10.4%；归母净利润56.2 亿元，同比-33.3%；扣非净利润33.7 亿元，同比-45.5%。单Q4 实现营业收入333.8亿元，环比+15.2%；归母净利润3.0 亿元，环比+11.9%。

    　　事件评论

    　　战略聚焦“连接+算力”，政企业务成增长核心引擎：2025 年公司营收重返增长轨道，坚定推进“连接+算力”战略。分业务看，运营商网络/政企/消费者业务分别实现收入628.6/372.2/338.2 亿元，同比-10.6%/+100.5%/+4.4%。运营商网络业务主要受国内运营商5G投资成熟期投资下降影响，无线接入、固网等产品收入下降；政企业务把握智算发展机遇，服务器及存储等算力产品持续突破头部客户，成为公司增长“新引擎”；消费者业务在手机、移动互联及云电脑等产品带动下保持稳健。分地区看，国内/国际市场收入分别为897.3/441.6 亿元，同比+9.4%/+12.4%，毛利率分别-11.9pct/+1.2pct。

    　　毛利率受业务结构调整影响，费用管控凸显经营韧性：2025 年公司整体毛利率为30.3%，同比-7.7pct，主要系毛利率相对较低的服务器及存储等政企业务收入快速增长（运营商网络/政企/消费者业务毛利率分别为48.1%/11.0%/18.3%），导致整体毛利率出现结构性下滑。费用端管控成效良好，2025 年研发/销售/管理费用率分别为17.0%/6.9%/3.2%，同比分别下降2.8pct/0.4pct/0.5pct。整体来看，公司转型战略延续，毛利率存在结构性波动，盈利端有阶段性调整。

    　　高研发投入夯实内功，全栈智算能力持续强化：公司坚持高强度研发投入，全年研发投入244.8 亿元，占营收约18.3%，聚焦高潜和战略性研发项目，实现资源精准投放。在网络领域，公司积极推进5G-A 商用部署，并前瞻布局空天地一体化等演进技术；光传输产品连续6 个季度保持OTN 800G 可插拔DCO 端口发货量全球第一。在算力领域，自研DPU定海芯片、交换芯片等已在多个行业发货，智算服务器已突破互联网、金融等行业头部企业，并推出正交超节点智算服务器与AiCube 智算一体机加速AI 算力落地。家庭与个人业务保持增长，5G FWA & MBB 市场份额连续五年全球第一，云电脑终端销量突破200万台，并联合推出业界首款智能体手机。

    　　盈利预测及投资建议：2025 年公司坚定推进“连接+算力”转型战略，连接业务基本盘在行业周期下承压，而以服务器及存储为代表的算力业务（政企业务）高速增长，成为核心驱动力，营收同比翻番。公司费用管控成效显著，但业务结构转型导致毛利率短期波动，盈利端有阶段性调整。公司研发投入强劲，随着自研芯片、超节点系统等全栈智算能力的持续强化和应用，盈利能力有望逐步修复。预计公司2026-2028 年归母净利润为74.06亿元、84.82 亿元、95.01 亿元，对应同比增速31.8%、14.5%、12.0%，对应PE 24 倍、21 倍、19 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　1、行业竞争与技术发展风险；

    　　2、下游资本开支与宏观经济波动风险。