公司2021 年归母净利润同比增长59.94%，符合此前业绩预告中兴通讯发布2021 年年度报告：报告期内，公司实现营业收入1145.22 亿元，同比增长12.88%；归母净利润68.13 亿元，同比增长59.94%，位于此前业绩预告中值附近；扣非后归母净利润33.06 亿元，同比高增长219.23%，非经常性损益35.07 亿元，同比微增8.77%。对应到4Q21 单季度，实现营业收入306.96 亿元，同比增长12.35%；归母净利润9.60 亿元，同比下降37.97%，主要受4Q21 计提存货减值的负向影响；扣非后归母净利润-0.32 亿元，同比减亏92.24%。整体来看，公司收入和净利润基本符合我们的预期和此前业绩预告。细分至各个业务板块，2021 年运营商网络/政企业务/消费者业务分别实现营业收入757.12 亿元/130.79 亿元/257.31 亿元，分别录得同比增长2.29%/16.03%/59.22%。

    发展趋势

    运营商网络业务营收稳健增长，成本端结构优化颇具成效。2021 年，中兴在运营商5G 基站集采中的份额稳中有升。展望未来，工信部规划2022 年底我国5G 基站数量要力争超过200 万座1；“十四五”时期每万人5G 基站数计划达到26 座。我们认为中兴有望充分受益于国内5G 基础设施的加速建设。我们估计中兴微芯片自供比例提升等成本结构优化措施，带动运营商业务2021 年毛利率同比+8.66 ppt 至42.45%；我们预计2022 年公司芯片自研比例将维持上升趋势，同步带动运营商业务板块毛利率向好发展。

    国内市场需求提升为公司注入业绩弹性，政企业务具备长期增长潜力。报告期内，公司持续加强云平台相关基础软硬件产品的研发与推广，推出服务器与存储、GoldenDB 数据库、核心交换机等新产品，我们预计国内政企业务实现快速增长。据IDC 数据，1Q-3Q21 公司服务器出货量达到9.7 万台，同比上升57.6%。我们判断，尽管该板块的海外业务受环境掣肘而有所承压，但国内产品矩阵拓展有望为公司政企业务注入长期增长动能。

    消费者业务板块产品推陈出新，出海进展良好。报告期内，公司首发Axon30 与Axon 30 Ultra 旗舰机型，家庭信息终端出货量同比增长超50%，5G移动互联产品销售已突破30 个国家和地区，CPE 市占率位居全球第一。

    盈利预测与估值

    我们基本维持2022/23 年盈利预测。当前A 股股价对应2022/23 年14.3 倍/11.8 倍市盈率。当前H 股股价对应2022/23 年7.6 倍/6.3 倍市盈率。考虑到行业估值中枢下移，我们基于A 股2022 年20 倍P/E，H 股2022 年10倍P/E，下修A/H 股目标价21%/33%至35.35 元人民币/20.73 元港币，A/H 股维持跑赢行业评级，较当前股价分别有39.4%和32.4%上行空间。

    风险

    5G业务建设进程不及预期；消费者业务、政企业务发展不及预期。