2Q20 利润超出我们预期

    　　深天马公布2Q20 业绩，报告期内共实现营收75 亿元，同比减少2.3%，归母净利润为4.4 亿元，同比增长25.1%，得益于打孔屏、高刷新率等高毛利产品上量，公司单季度毛利率环比改善4.1ppts 至21.3%，利润超出我们预期。

    　　发展趋势

    　　打孔屏、高刷新率手机面板上量带动毛利率显著改善。1H20 公司毛利率达到19.4%，其中2Q20 单季度毛利率升至21.3%，为3Q17 以来的新高，我们认为公司毛利率的改善主要源于1）打孔屏、高刷新率、高屏占比等高毛利LTPS LCD 面板出货占比提升，公司预计至今年年底打孔屏占LTPSLCD 的出货占比将达到60%；2）得益于上游原材料的国产化率不断提升，公司表示目前天马LTPS LCD 面板的成本已下降近16%，其余产品下降约5%。

    　　把握手机降规趋势巩固LTPS LCD 领导地位，留意华为需求不确定性影响。

    　　我们看到，在智能手机降规的趋势下，手机OEM 厂商出于成本考量在一些5G 机型更倾向于采用LTPS LCD 屏幕，根据公司数据，在1-7 月华米OV 等品牌推出的47 款5G 手机中，采用LTPS LCD 的机型达到18 款。我们预计，受益于5G手机规格降级趋势及在主流安卓客户的份额优势，2020年天马LTPS LCD 手机面板出货量有望达到1.35 亿片，全球份额进一步提升至26.7%。此外，我们认为美国继续强化对华为技术限制为公司未来业绩带来一定不确定性，我们预计2019 年华为占公司收入比重达到26.5%，若未来华为终端受到负面影响，对公司的短期业绩可能会造成一定冲击。

    　　柔性OLED 打开未来成长空间，关注良率爬坡及客户导入进展。目前公司共有2 条柔性OLED 产线：武汉G6 OLED 产线设计产能为37.5K/月，公司预计1 期15K/月产能有望到今年年底开出，2 期22.5K/月产能将在2021年底释放。厦门G6 柔性OLED 产线预计2022 年开始点亮，设计产能为48K/月，在满产满销且良率达到100%的假设下每年可出货约2 亿部手机面板（折合成6 寸）。我们认为在LTPS LCD 渗透率上涨空间有限的前提下，柔性OLED 将成为公司下一阶段手机面板业务的主要增长驱动力。公司预计2021 年OLED 出货量有望达到4,000 万片（包含手机和可穿戴），我们建议投资人持续关注公司OLED 产线的良率爬坡与客户导入进展，并留意武汉线转固并表后对净利润的影响。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑疫情影响及贸易摩擦的不确定性，我们下调2020/21 年收入预测4%/2%至301 亿/361 亿元，但基于公司毛利率显著改善的假设，我们上调2020/21 年盈利预测19%/22%至11 亿/13 亿元。公司当前股价对应2021年1.0 倍P/B，我们维持中性评级，切换估值至2021 年，上调目标价20%至18.00 元，基于2021 年1.1 倍P/B，较当前股价有9.6%的上涨空间。

    　　风险

    　　柔性OLED 面板客户导入不及预期，智能手机出货低于预期，华为终端影响导致短期收入下滑。