中洲控股 2015 年营业收入和净利润分别同比增长65%和31%,业绩虽有较高幅度增长,但仍低于预期,源于惠州和大连等低毛利率项目的结算以及暂时性的高所得税率影响,预计上述因素均将有所改善;公司布局一二线城市,其NAV 高达240 亿元,资产低估明显;目前公司土地储备中深圳、上海和惠州等热销城市的面积占比50%,今年可售资源中三地货值占比超80%,优质布局奠定高增长的基础,而同时公司过去2 年来对于人员引进、激励制度和管理架构方面做了有效内部改革,也奠定高成长的能力;14-15年销售分别完成48 和74 亿元,16 年计划销售105 亿元,三年复合增速69%,尽显高成长本色;此外,在市场新形势下,公司也开始探索新业务拓展,思考企业转型,助力更长远发展。鉴于公司结算毛利率略低于我们预期,我们分别将2016-17年每股收益预测由1.32 和1.72 元下调至1.24元和1.59元,目标价对应下调至24.41 元,但我们依然看好公司优质资源沉淀和有效内部变革推动的快速成长,重申买入评级。

    支撑评级的要点

    净利润同比增31%,预计毛利率小降和高所得税率均将有所改善。15 年营业收入51 亿元,同比增长65%,净利润4 亿元,同比增长31%,每股收益0.84 元,略低于我们预期;毛利率和净利率为39.9%和7.9%,分别下降2.7 和2.1 个百分点;目前预收帐款达59 亿元,同比增长71%,锁定16 年地产预测收入97%,保证丰富结算资源;此外,每10 股派2.8 元。业绩虽有较高幅度增长,但仍低于预期,源于惠州和大连等低毛利率项目的结算以及暂时性的高所得税率影响,预计上述因素均将有所改善。

    16 年计划销售105 亿元,三年复合增速高达69%。2015 年公司全年销售约74 亿元,同比增长52%,完成年初计划的144%,并提前完成3 年复合增长50%的计划。展望2016 年,公司全年可售达150 亿元,主要包括深圳约50 亿元、上海约40 亿元、成都约20 亿元和惠州约40 亿元等,可见公司今年货值主要分布于一二线热销区域,公司也将借此机会冲刺全年105 亿元销售,同比增速将达42%,将实现三年销售复合增速达69%。

    紧接限制性股票、再推员工持股,公司激励机制再提升。14 年初开始推行的内部市场化考核、15 年7 月推出员工限制性股票以及16 年3 月拟筹划的员工持股计划,多层次的激励制度牢固绑定了员工和公司的利益,充分调动员工的积极性和创造性。并且,预计本次员工持股计划占比总股本将大概率超过去年限制性股票占比的2%,合计两项激励占比将超过4%,强于行业平均2.2%的水平。

    探索新业务拓展,思考企业转型。在新的市场形势下,公司计划在不影响主营业务发展的前提下,积极探索除房地产开发以外的新业务领域,通过对外股权投资的方式对房地产周边领域进行探索,向以物业管理为平台的房地产服务产业、产业地产以及“房地产+金融”的方式延伸,结合企业自身的资源优势,探索适合公司的转型之路。

    评级面临的主要风险

    房地产销售低迷;黄金台项目推进缓慢。

    估值

    鉴于公司结算毛利率略低于我们预期,我们分别将2016-17 年每股收益预测由1.32 和1.72 元下调至1.24 元和1.59 元,目标价对应由29.80 元下调至24.41 元,但我们依然看好公司优质资源沉淀和有效内部变革推动的快速成长,重申买入评级。