结算及疫情影响，公司上半年业绩有所下降。但是公司销售规模依然保持增长，未来结算有一定保障。公司商业地产运营品牌大悦城是行业领先品牌，西单大悦城等案例已经成为城市地标和行业标杆，轻重结合的发展方向确定。

    疫情及结算规模下降影响公司业绩。公司上半年实现营业收入121.9 亿元，同比下降33.3%，实现归母净利润5.7 亿元，同比下降69.7%。公司业绩下降主要是由于住宅项目结算规模降低及疫情对投资物业、酒店等收入的影响。公司上半年实现签约金额298.9 元，同比增长17.7%。

    公司经营稳健，资金成本优势显著。上半年末，公司剔除预收账款的资产负债率为73.6%，净负债率为104.5%，现金对短期有息负债覆盖比为191.4%，公司整体融资成本5.14%。随着公司结算规模提升，净资产增加，杠杆率料将有所下降。公司做为央企，在融资成本方面的优势比较显著，有息负债中67.5%为银行贷款，且期限结构偏长。融资方面的优势，对商业地产开发运营来说是重要的。

    大悦城是中国商业地产领先品牌。上半年末，公司已开业10 个大悦城购物中心和1 个祥云小镇，上半年可出租面积共计85 万平米，平均出租率 91.4%，实现租金收入10.9 亿元，同时管理输出天津和平、昆明、长沙及鞍山等大悦城项目。另外公司拥有在建及拟建的大悦城8 个，大悦城春风里3 个及祥云小镇2个，发展方向明确。大悦城品牌定位时尚、潮流，以年轻中产、成熟中产为核心客群，是中国商业地产领先品牌，随着开发行业中物业管理及商业管理运营等轻资产业务的分拆更为普遍，公司商业地产运营的价值将会更为凸显。

    风险提示：疫情对商业地产的冲击可能会有反复，将会影响到公司购物中心、酒店、长租公寓等收入。

    投资建议：受结算及疫情影响，公司上半年业绩有所下降。但是公司销售规模依然保持增长，未来结算有一定保障。公司商业地产运营品牌大悦城是行业领先品牌，西单大悦城等案例已经成为城市地标和行业标杆，轻重结合的发展方向确定。公司坚持持有+销售双轮驱动，产品+服务双核赋能，在保持业绩的情况下持续培育商管能力。考虑到结算毛利率的下降及疫情对商管业务影响，我们调整2020/2021/2022 年EPS 预测为0.54/0.65/0.83 元（原预测为0.66/0.79/0.89 元），我们给予2021 年12 倍PE，给予7.84 元/股的目标价，维持“买入”评级。