投资要点：

    整合资源，收入增长显著。2019 年公司整体营业收入337.87 亿元，较上年同期（追调后）增长52.41%，其中商品房销售及一级土地开发收入282.78亿元，投资物业及相关服务51.44 亿元，酒店经营收入8.42 亿元，物业及其他管理收入6.92 亿元。实现净利润37.05 亿元，较上年同期（追调后）增长3.67%；归母净利润23.78 亿元，较上年同期（追调后）增加15.27%。

    三项费用上升，毛利率下降。2019 年，公司的三项费用同步上升：其中销售费用为13.4 亿，同比增加18.87%，主要由销售代理费用增加所致；管理费用为15.9 亿，同比增加10.03%，主要由职工薪酬增加所致；财务费用为16.6亿，同比增加142.2%，主要由有息负债增加带来利息增加所致。公司毛利率由46.08%下降至41.20%，下降4.87 个百分点。

    积极融资，优化资本结构。2019 年公司资产负债率为76.78%，同比下降0.98个百分点。随着商品房销售回款的增加，截至2019 年底，公司持有货币资金276 亿元，较年初增加44.31%。公司年内成功完成非公开发行股份足额募集资金24.26 亿元，引入持股比例超过5%的险资战略投资者太平人寿，公司资本和治理结构得到优化，融资成本进一步降低，抗风险能力提升。

    销售额实现大幅增长。2019 年公司销售类项目（包含权益类项目）实现全口径签约金额（包含权益类项目）710.82 亿元（操盘口径为618.54 亿元），同比增长78.3%；全口径签约面积（包含权益类项目）290 万平方米（操盘口径为259.55 万平方米），同比增长125%，销售均价为2.45 万元每平。

    拿地成本较低，土地储备充足。2019 年，公司以“精准投资”为纲，实现拿地量与质的双重提升。公司本着稳中求好的原则，持续完善投资布局，优化投资节奏，以低成本获取土地。2019 年公司新拓展7 个城市，获取22 个项目。2019 年公司新增土地储备总计容面积500 万平方米，土地总价款276.22亿元，权益土地价款148.12 亿元，平均土地成本5525 元每平方米，占销售均价的23%，拿地成本较低。截至2019 年底公司累计土地储备总计容建筑面积2429.16 万平方米。

    投资建议：“优于大市”。我们预计公司2020 年EPS 为人民币0.74 元，我们给予公司2020 年9-11 倍PE 估值，对应市值区间为287-351 亿元，对应合理价值区间为6.69-8.18 元，2020 年PEG 为0.36-0.43，给予公司“优于大市”评级。

    风险提示：商业资产租金收入短期受疫情影响，单店租金增长下滑。