2025 年1-3 季度业绩符合我们预期

    　　公司公布2025 年1-3 季度业绩：收入551.24 亿元，同比下滑2.38%；归母净利润9.57 亿元，对应每股盈利1.72 元，同比下滑10.18%，扣非净利润9.23 亿元，同比下滑9.87%，符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　2025 年1-3 季度销售、管理、财务费用同比下降。单三季度，公司营业收入183.28 亿元，同比-1.89%；归母净利润2.91 亿元，同比-9.58%，扣非归母净利润2.80 亿元，同比下降-10.42%。2025年1-3 季度，公司毛利率为10.5%，同比-0.4 个百分点；销售费用率6.4%，同比-0.5 个百分点；管理费用率为1.3%，同比-0.1 个百分点；财务费用率为0.2%，同比-0.1 个百分点。2025 年1-3 季度，公司对联营企业累计投资收益为2.28 亿元，同比-26.5%。

    　　分销板块积极优化业务结构。2025 年1-3 季度，分销板块收入405.94 亿元，同比下降0.59%；净利润7.23 亿元，同比下降7.32%，主要由于受部分下游客户回款周期较长影响，信用减值损失计提同比增加。公司坚持业务调整与成本管控，我们认为公司该板块利润降幅呈收窄态势。

    　　零售板块净利润改善。2025 年1-3 季度，零售板块收入152.26 亿元，同比下降7.14%，主要由于受市场环境挑战加剧及战略性闭店措施的持续影响；净利润0.13 亿元，同比增长133.91%。国大药房目前正持续优化商采体系、发力自有品牌与统采，提升了盈利能力；同时，国大药房通过关闭低效门店、提升单店产出，有效降低了人工与租金等刚性费用。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2025/2026 年净利润预测不变，分别为9.0 亿元/10.0 亿元，同比增速分别为+40.2%/+11.1%。当前股价对应2025/2026 年15.7 倍/14.1 倍市盈率。我们维持目标价32.13 元，对应2025/2026年19.9 倍/17.9 倍市盈率，较当前股价有26.4%的上行空间。

    　　风险

    　　带量采购降价压力，零售药房降本增效不及预期。