本报告导读：

    2021年业绩因疫情及资产减值等因素影响放缓，2021年较多新开门店有望驱动业绩增长，维持增持评级。

    投资要点：

    维持增持评级。公司2021年营业收入683.58亿元，同比增长14.60%；归母净利润13.36 亿元，同比下降4.67%；扣非归母净利润12.86 亿元，同比下降6.09%。其中，2021Q4 取得收入181.48 亿元（+13.07%），归母净利润2.62 亿元（-20.36%），业绩略低于预期。考虑系疫情及资产减值影响，下调2021-2023 年EPS 至3.12/3.69/4.19 元（原为3.46/4.21/5.08 元），考虑近期板块估值中枢下移，给予2022 年PE11X，下调目标价至40.59 元，维持增持评级。

    分销板块增速放缓。2021 年分销板块收入468.33 亿元（+14.03%），净利润9.47 亿元（+10.74%），下半年增速放缓，预计主要系①带量采购常规化；②疫情管控背景下医院患者流量受限导致。

    零售板块降速，主要受疫情及资产减值影响。零售板块收入224.78亿元（+15.64%），净利润1.84 亿元（-61.38%），下半年增速放缓，预计主要系①疫情散发导致一退两抗药物销售受限及客流下降；②对吉林天和计提减值准备影响归母净利润1.72 亿元；③2021 年新开直营门店较多（超1000 家）但尚未进入正常盈利周期。随疫情管控常规化，新店与次新店有望成为业绩增长的驱动性因素，盈利有望改善。

    批零一体龙头，有望长期受益处方外流。公司拥有两广地区完善的分销网络及全国性零售业务网络，对上游的议价能力强，在医药分家及带量采购背景下，基于品种与渠道协同，更易享处方外流红利。

    风险提示：门店拓展不及预期，处方外流速度不及预期。