公司2011年实现营业收入151.1亿，同比增长9.6%；实现归属于母公司股东的净利润25.9亿，同比增长28.9%，符合我们的预期。

    A股无双的跨境低成本融资渠道。公司通过海外子公司瑞嘉投资充分利用境外低成本资金和集团在海外的支持，在佛山、苏州、重庆、镇江等地项目公司注册资本披露都为外币。同时公司本身在境内融资成本亦极低，我们估计其存量有息债务平均成本在银行基准利率之下。无双的跨境低成本融资渠道是公司持续快速成长的基石。

    大量存货和项目毛利分化所带来的销售弹性。尽管公司2012年销售额目标不过是210亿，但我们估计超过800亿的潜在可销售资源使得公司销售额弹性极大（潜在可销售资源含存量商业等，亦高于计划推货量）。且公司项目中，40%以上高毛利和25%以下低毛利项目均多，中等毛利项目反而少，这使得企业既有降价空间，业绩又享受房价稳定向上带来的弹性。例如，我们预计在几无新盘的2012年上半年公司销售额可能达140亿，公司谨慎的定价态度反而有利于销售额超预期。

    公司即将进入高竣工的收获期。公司计划2012年全年竣工240万平米，同比增长182.4%因此我们认为2012年公司结算面积规模将显著增长。公司在过去四个半年度销售均价分别为14713\15650\16438\18063元/平米，因此我们不认为公司2012年结算均价将显著下降。尽管公司毛利率可能有所下降，但高达169亿的预收款和2012年竣工面积大增预示着公司业绩或继续加速增长。

    风险因素：行业调控升级造成的风险；以价换量造成少数项目毛利过低风险

    盈利预测、估值及投资评级：招商地产（12/13/14年EPS 2.09/2.99/3.27元,2011年1.51元/股），12/13/14 年PE 10/7/6倍，NAV24.75元/股。考虑公司融资渠道独特性，资源的稀缺性和销售的弹性，给予公司2012年13倍的PE，即27.21元/股的目标价和“买入”的投资评级。