結論與建議：

    受益於房地產結轉面積的增長以及項目利潤率的提高，公司 2011 淨利潤增長 46%，第三季度單季淨利潤增長 63%。與此同時，公司銷售增速 44%,大幅領先於行業整體水準，帶動預收賬款較年初增長 50%，業績釋放空間充足，顯示出公司加快周轉的運營策略得到巨大的成功 。而公司目前A股股價對應2012年PE僅9.4倍，PB1.5倍，B股對應2012年PE5.2倍，PB0.8 倍，估值偏低，均維持買入的投資建議。

    受益于房地產結轉面積增長，招商地產 2011年實現營收 151億元，YOY增長 9.6%，實現淨利潤 25.9 億元，YOY增加 28.9%，EPS1.51 元。其中，第四季度單季，公司實現營收 26.4 億元，YOY 減少 37%，實現淨利潤5.1 億元，YOY 降低 13%。綜合看來，公司全年業績符合預期。公司2011年淨利潤增幅超過營收增幅的主要原因是公司結轉項目利潤較高，推動公司全年毛利率達到 52.4%，較 2010 年同期提高 12.6 個百分點。分業務來看，房地產結轉收入仍然是公司最主要的利潤來源，佔據公司全年營收 9 成以上，另外受益於美侖公寓等投資性物業投入運營，公司物業租賃收入也呈現出快速增長態勢，YOY增長 22%。

    從房地產銷售來看，受益於公司可售資源增加並且公司品牌效應進一步提升，公司 2011 年實現銷售面積 120 萬平方米，簽約銷售金額 210 億元，同比分別增長 26%和 43.8%，銷售增速大幅領先於行業整體水準，並且好於我們的預期。2012 年第一季度，公司繼續保持較大的促銷力度，認購金額預計將接近 60億元，可為全年增長奠定堅實的基礎。

    公司 2011 年銷售收入增長帶動公司期末預收賬款提升至 168.8 億元，較年初增長約 50%，為公司 2011年地產結轉收入的 1.2倍，其業績增長鎖定性較高。同時公司期末在手現金約 148 億元，較年初增長 18%，遠高於其短期負債及一年期到期的長期負債的總和。2011 年末，公司淨負債率 31.4%，遠低於 A股的平均水準，財務安全性較高。

    我們基於公司 2012 年銷售較 2011 年持平或小幅增長的假設，預計公司2012 年、2013 年淨利潤達到 YOY 分別增長 24.7%和 13%，對應 EPS 分別為 1.88 元和 2.13 元，對應目前A 股 PE 分別為 10.6 倍和 9.4 倍，PB1.5倍，估值較低給予買入的投資建議。B 股 PE5.9 倍和 5.2 倍，PB0.8 倍，同樣給予買入的投資建議。