一、 事件概述

    公司今日公布 2011 年年报，报告期内，全年实现营业收入总额 151.11 亿元，同比增长 9.6%，归属于上市公司股东的净利润 25.92亿元，较上年同期增长 29%。稀释每股收益 1.51元，同比增长 29%，每 10股派 2元现金(含税)。

    二、 分析与判断

    销售迈入200亿门槛，充足已售未结货量确保2012年业绩稳定增长

    2011 年，公司在 14 个城市有 37 个楼盘在售，实现签约销售面积超 120 万平方米，签约销售金额超 210 亿元。商品房结转销售收入 131.43 亿元，结算面积 74.77 万平米，截至 2011年末，公司合并报表范围预收款 168.8亿元，公司已售未结货量是结算收入的 1.28倍，充足的已售未结货量确保 2012年业绩稳定增长。

    推盘结构将更侧重普通住宅以应对市场，2012年销售目标210亿

    报告期内，公司新开工项目 28 个，新开工面积 292 万平米；年内竣工项目 13 个，竣工面积 85万平米。年末在建面积 518万平米。2012年，公司计划新开工面积 290万平米，年末在建面积 560 万平米，计划竣工面积 240 万平米。计划销售面积 124万平米，销售金额超 210 亿元，推盘节奏中将优先考虑普通住宅。销售目标虽然略显保守，但是反映出管理层在主动应对市场调整，对资金安全更为关注。公司 2012年计划竣工面积是 2011年的 2.82倍，较大的竣工面积将确保 2012年较高的结转量和稳定的业绩增长。

    2012年拿地将趋于谨慎，过冬模式已启动

    报告期内，公司在佛山、武汉、镇江、上海、青岛等地新获项目用地 9 幅，扩充土地资源 285 万平方米，其中权益面积 231 万平方米。目前，公司总项目资源建筑面积保持在 1000 万平方米以上，已进入城市增加至 18 个，主要位于环渤海地区、长三角地区、珠三角地区、成渝汉地区以及厦漳地区。公司将为拓展项目做好充足的资金安排，但并不急于拿地扩大土地储备，静待地价有了实质性下降之后再考虑出手，整体来看，企业的过冬模式已经启动。

    商业地产将成为公司未来较为重要的业务支撑

    2011年，为了进一步整合公司的商业地产资源，公司以分立方式成立了深圳招商商臵投资有限公司，搭建了商业地产业务发展的全新平台。我们认为，公司是住宅类企业中较早走专业化商业地产开发路线的大型国企，在低成本信贷资金获取方面具有先天的优势，去年报告期内筹资总额净增 90亿元，而商业地产开发过程中，前期较大资金沉淀的特点决定了只有具一定规模、背景的大型房企才有可能转型成功，考虑到如日本三菱地所等商业地产开发运营和住宅业务并重的龙头公司目前市值接近约 2000亿人民币，我们认为公司未来的业绩增长空间将更为广阔，利润来源也更为多元，商业地产业务将成为公司业务的重要组成部分。

    三、 盈利预测与投资建议

    预计 2012年、2013年 EPS分别为 1.90元、2.35元，对应 PE分别为 10.5X、8.5X，维持“强烈推荐”评级。

    四、 风险提示：

    调控持续从严，资金链持续收紧，观望情绪蔓延至普通商品住宅市场，成交量进一步萎缩致使公司销售出现大幅下滑。