投资要点

    事项:公司公布 2013年年报,实现营业收入46.1 亿元,同比增长49.9% ,归属上市公司股东净利润6.96 亿元,同比增长12.8% ,实现EPS 0.52元,与此前业绩快报披露数据一致。公司拟每10股派发现金红利1.55 元(含税)。

    平安观点:

    2014 年业绩增长源自毛利率企稳回升: 报告期内公司净利润增速大幅低于营收增速,主要因年内主力结算项目天津新博园毛利率过低(占结算收入50%以上,毛利率仅 20%),致全年毛利率同比下降 11个百分点至33.2% 。由于报告期内公司结算金额(45.3 亿)远大于签约金额(27.8 亿),期末公司预收款仅6.5 亿,较年初下降 17.3 亿。公司 2014年计划销售额34.7 亿,按此推算公司全年可结算资源仅41.2 亿,低于2013年实际结算金额。考虑到2014年结算的长沙、深圳项目毛利率较高,全年业绩将主要源自毛利率的企稳回升。

    2014 年迎来推盘高峰期,预计销量同比增长 25%以上: 受推盘周期影响,公司2013年仅实现签约销售额27.8 亿,同比下降33.5% ,但仍超额完成年初24亿的目标。公司2014年计划销售额34.7 亿,较2013年实际销售额同比增长25% 。我们判断2014 年由于长沙振业城一期、西安振业城二期、深圳峦山谷二期等项目将全面入市,预计全年可售货值超80亿,较2013年同比增长30%以上。按45% 左右的去化保守估计,全年可实现签约金额36亿左右,完成全年目标的概率较大。

    经营性现金流由正转负,负债率有所提升。由于公司2009年后鲜有土地投资,报告期内公司加大了土地投资力度,先后在东莞、天津、南宁、深圳补充项目储备,累计新增建面58万平,土地总投资22亿。当前公司从拿地到预售约18个月,预计新增项目将在2015年逐步贡献业绩。受土地投资增加和销售下滑影响,期末公司经营性净现金流由2012年末的21.8 亿下降至负8.9 亿。净负债率和剔除预收款后的资产负债率也分别由年初的-16.3%和36.5% 攀升至15.5% 和51.4% 。考虑到公司除长沙、惠阳外大部分布局区域土地储备仍显不足,预计公司年内仍将适度加大杠杆,补充土地储备。

    盈利预测与投资评级。预计公司 2014-2015 年EPS分别为0.61 、0.72 元,对应PE分别为7.2 倍和6.0 倍。测算公司NAV6.96 元/ 股,目前股价折让37%,折让水平较高,且公司作为深圳国资委直属企业,未来有望受益国资改革带来的政策红利。维持公司“推荐”评级。

    风险提示:房价大幅上涨带来的调控收紧风险。