积极盘活存量，以期安全过渡

    　　公司8 月30 日发布中报，2024H1 实现营收1427.8 亿元（YOY-28.9%），归母净利-98.5 亿（YOY-199.8%），归母净利略低于中报预告。因地产开发业务毛利率大幅下滑，市场景气度下行周期下的减值准备影响，我们将2024-2026 年EPS 调整至-0.83/0.03/0.05 元（前值0.72/0.78/0.82 元），BPS为20.19/20.22/20.27 元，A 股（000002 CH）参考可比公司2024 年PB均值为0.34 倍（Wind），予以2024 年0.34xPB，予以目标价6.86 元（前值8.64 元），下调至 “持有”；H 股（2202 HK）参考今年来平均折价率43%，予以A 股折价43%，目标价4.30 港币（前值5.35 港币），下调至“持有”。

    　　结算收入及毛利率下降，叠加减值以及资产盘活以价换量导致亏损期内公司出现大额亏损主要原因为：1）竣工面积同比-33.4%，导致开发业务结算收入同比-34.6%至1116.8 亿，结算毛利率-13.5pct 至6.8%，因22年以前所获高地价项目步入结算拖累利润；2）为积极盘活存量产生的资产交易亏损；3）非主业财务投资（普洛斯）形成账面亏损10 亿：4）存货减值以及信用减值合计计提42 亿。受行业景气度下行影响，销售规模进一步收缩。销售金额1273 亿元，同比-37.6%。投资审慎，期内权益拿地额9.3亿。截至期末，土地储备同比-20.7%。开发业务整体收缩，资产管理业务稳健增长，物管/租赁住房/商业业务收入同比分别增长9.5%/5.3%/6.7%。

    　　积极推进大宗交易，加快存量盘活以实现安全过渡23 年年报中公司表示今年战略重心是通过盘活存量、降杠杆等手段实现安全过渡转型。公司着力去库存，积极推进大宗交易和资源盘活，并逐步退出非主业业务及投资，期内三项举措合计回款1370 亿元，其中大宗交易累计签约204 亿，实现回款逾百亿。REITs 方面，Q2 公司成功发售中金印力消费基础设施REIT，募资净额32.6 亿元，华夏万纬仓储REIT 已获证监会受理，首发募资额约11.6 亿，保租房REIT 也已提交各地发改委审批，逐步推进。此外还设立2 支Pre-REITs 基金，合计122 亿，助力公司存量盘活。

    　　短期债务压力提升，融资政策支持助力公司过冬公司短期负债有所承压，有息负债略有增长，期末净负债率同比+7.4pct 至62.0%，现金短债比低于1 倍。但在经营性物业贷政策以及城市融资协调机制等政策助力下，期内实现融资612 亿，新增融资综合成本3.66%。前7月偿付公开债务177 亿，有息负债+供应链融资下降172 亿。截至中报发布日，公司年内公开债仅余中票20 亿元于9 月到期，积极盘活存量有望缓解公司现金流压力。

    　　风险提示：行业销售下行风险，房企信用风险。