结算及毛利率下滑，逐步落实安全过渡战略

    公司4 月29 日发布一季报，2024Q1 实现营收615.9 亿元（YOY-10.1%），归母净利-3.6 亿元（YOY-125.0%）。我们维持2024-2026 年EPS 分别为0.72/0.78/0.82 元的盈利预测，A 股（000002 CH）参考可比公司2024 年PE 均值11.1x（Wind），考虑到公司多元化资产有望重估，予以2024 年12xPE，予以目标价8.64 元（前值10.08 元），维持“增持”评级；H 股（2202HK）参考近半年平均折价率43%，予以A 股折价43%，目标价5.35 港币（前值6.03 港币），维持“增持”评级。

    结算收入及开发毛利率下降致亏损，经营服务业务收入增长24Q1 公司竣工面积同比-22.8%，完成全年计划的12.0%。结算面积/结算收入随之同比-26.7%/-13.8%，结算毛利率同比-6.7pct 至10.5%，因21 年所获高地价项目步入结算，叠加集团层面其他刚性支出，因此出现归母净亏损，预期今年开发结算利润仍面临挑战。受行业景气度偏弱影响，销售规模进一步收缩。销售金额580 亿元，同比-42.8%。前端投资审慎，期内仅1月拿地3 块，合计权益拿地额9.3 亿，新开工同比-71.2%。截至期末，土地储备同比-19%。开发业务整体收缩，经营服务业务则同比增长12.0%。

    短期债务压力提升，安全过渡的战略重心逐步落实公司短期负债有所承压，现金短债比较2023 年末再降56pct 至1.0，净负债率同比+11pct 至54.7%。年报中公司表示，今年战略重心是安全过渡转型，主要从三方面发力：1. 确保安全底线：通过大宗交易等手段盘活存量，24 年交易回款不低于300 亿，2024Q1 已实现回款42 亿；2. 降杠杆：24-25年削减付息债务1000 亿；3. 坚持开发业务的可持续内生发展。期内公司也开展组织调整，集中优化管理资源。2024Q2-Q4 到期公开债约224 亿，积极盘活存量有望缓解公司现金流压力。

    不动产盘活、大股东以及政策支持助力公司平稳过冬公司不动产资源充沛，4 月8 日，公司成功发售中金印力消费基础设施REIT，募资净额32.6 亿元，同时华夏万纬仓储REITs 也进入申报，首次发售募资额约11.6 亿，保租房REIT 同样在推进中，助力公司存量盘活。大股东也对公司予以支持：深铁集团认购了中金印力REIT 29.75%份额。政策上反复提及对不同所有制房企“一视同仁”，亦是对公司的支持。经营性物业贷政策以及城市融资协调机制都能对公司形成资金支持，多方助力下，期内公司新增融资成本3.33%，较2023 年下降28bp。

    风险提示：行业销售下行风险，房企信用风险。