守住财务安全底线，稳健经营不改初心。2023 年1-9 月，公司累计实现营业收入2903.1 亿元，同比下降14.0%；实现归母净利润136.2 亿元，同比下降20.3%。公司经营性现金流已连续14 年为正，截至2023 年9 月底公司经营性现金流净额为2.35 亿元。2023 年1-9 月，公司完成2022 年度股息分派80.6 亿元，同时保持对优质项目的投资力度，截至9 月底公司货币资金较中期有所下降，为1036.8 亿元，对于短期债务的覆盖倍数为2.2 倍。截至2023年9 月底，公司净负债率为53.9%。

    　　地产销售保持规模，土地储备扎实发展。2023 年1-9 月，公司累计实现合同销售面积1818.4 万平，合同销售金额2806.1 亿元，同比分别下降6.1%和10.8%。2023 年1-9 月，公司累计新增37 个开发项目，总计容建筑面积528.8万平，权益计容规划建筑面积306.3 万平。截至2023 年9 月底，公司在建项目建筑面积6966.1 万平，规划中项目总计容建筑面积3444.7 万平，合并报表范围内有2955.2 万平已售未结资源，合同金额合计4617.3 亿元。

    　　董事会重要任命，国资助力坚定信心。公司董事会同意选举辛杰董事担任公司第二十届董事会副主席。辛杰先生，现任公司董事，深圳市地铁集团有限公司党委书记、董事长。我们认为，此次选举决议代表国资股东对公司经营的认可背书和坚定选择。

    　　商业资产打通REITS，业务转型更进一步。2023 年10 月26 日，中金印力消费类基础设施REITs 在深交所发布招募说明书，成为首批公开发布的消费类基础设施公募REITs 之一。我们认为，此次公司在首次消费类基础设施REITs 申报中抢得先机拔得头筹，为打通商业业务退出路径、铸就商业业务完整闭环的目标做出试水，有利推动从开发商到不动产商的转变。

    　　强化激励约束机制，确保股东利益一致。公司董事会审议通过2023-2025 年度奖金方案。万科董事会主席及总裁2023-2025 年度现金薪酬方案继续与年度净利润挂钩，同时，新增加年度股价变动作为调节系数，将万科A 股每日复权收盘价的全年平均值作为对比指标，强化股东利益导向。董事会审议通过了项目跟投制度 7.0 版。本次迭代进一步明确了跟投项目规范，调整必须跟投人员、跟投项目模拟清算与退出的条件以及跟投方式等。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2023 年和2024 年EPS 在1.67和1.74 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照2023 年10-12XPE 水平，对应合理价值区间16.72-20.07 元，维持“优于大市”评级。

    　　风险提示：行业面临总量下行风险。