核心观点

    上半年公司实现营收2008.9 亿元，同比下降2.9%；实现归母净利润98.7 亿元，同比下降19.4%。业绩短期承压，主要因结算规模和利润率下降，上半年公司毛利率为18.9%，较去年同期下降1.6 个百分点。公司销售继续位居第一阵营，上半年实现销售金额2039.4 亿元，同比下降5.3%；投资聚焦高能级城市，上半年拿地金额约468 亿元，拿地强度22.9%。上半年包括物业服务、物流、长租公寓、商业在内的经营服务型业务齐头并进；公司财务稳健、融资通畅。

    事件

    公司发布2023 年中报，上半年实现营业收入2008.9 亿元，同比下降2.9%；实现归母净利润98.7 亿元，同比下降19.4%。

    简评

    业绩短期承压，主要因结算规模和利润率下降。2023 年上半年公司实现营收2008.9 亿元，同比下降2.9%，主要因结算规模有所下降，上半年开发业务实现结算收入1708.4 亿元，同比下降4.5%。上半年实现归母净利润98.7 亿元，同比下降19.4%，归母净利润降幅大于营收降幅，主要因为结算毛利率下降带动整体毛利率下降，上半年公司毛利率为18.9%，较去年同期下降1.6 个百分点。

    销售位居第一阵营，聚焦高能级城市投资。上半年公司实现销售金额2039.4 亿元，同比下降5.3%；实现销售面积1297.0万方，同比增长0.5%；销售金额位列行业第二，排名较去年全年提升一名。上半年公司拿地金额约468 亿元，均位于一二线城市，拿地强度为22.9%，较去年去年提升2.5 个百分点。

    截至上半年末，公司未售土储建面共8038.1 万方，已售未结建面3118.2 万方，充分保障未来销售结算。

    经营服务型业务齐头并进。上半年开展物业服务的万物云实现营收161.1 亿元，同比增长12.2%；蝶城项目数量由年初的584个增长至601 个。物流业务实现营收19.5 亿元，同比增长17.0%；截至上半年末物流开业项目可租赁面积985 万方，较去年年底增加21 万方。租赁住宅业务实现营收16.4 亿元，同比增长10.6%，截至上半年末开业17.4 万间，出租率95.9%。

    商业业务实现营收43.0 亿元，同比增长7.3%，其中印力管理的项目营收27.4 亿元，期末出租率达94.7%。

    财务稳健，融资通畅。由于对市值等因素的考量，公司终止定增预案。截至上半年末公司继续为三道红线下的绿档房企，净负债率仅为49.5%，有息负债中的短债占比为14.2%，较去年年底下降6.3 个百分点。

    上半年公司完成三次中票发行，累计发行金额60 亿元，最低票面利率仅3.07%，上半年公司新增境内融资综合成本仅3.73%。

    下调盈利预测，维持买入评级和目标价不变。我们预测公司2023-2025 年EPS 为1.82/1.87/1.93 元（原预测为2.00/2.10/2.19 元）。公司开发业务规模位列行业第一阵营，经营服务型业务齐头并进，维持买入评级和22.00 元的目标价不变。

    风险提示：

    公司的风险主要体现在结转不及预期、利润率下滑、市场修复不及预期、减值四个方面。具体而言：1、结转可能不及预期。公司当前可结转资源充沛，但项目进度不一，最终体现在报表端的收入将最终依赖于报告期内的交付状况，因此存在结转不及预期的风险。2、利润率可能下滑。前些年土地市场的地价较高，但销售价格受市场下行、限价等因素因素影响，行业普遍存在毛利率压缩的问题，公司也受其影响，报表端的利润率可能持续承压。3、市场修复不及预期。年初地产销售出现明显回升态势，但是随后销售呈现下滑态势，公司的销售恢复程度可能存在不及预期的风险。4、可能存在减值风险。公司房地产开发项目全国化布局，当前许多城市房价仍存在一定下行压力，可能对公司的项目造成减值风险。