事件：公司发 布2023 年中报，公司2023 年上半年实现营业收入2008.93亿元，同比下降2.91%；归母净利润98.70 亿元，同比下降19.43%；基本每股收益0.84 元/股，同比下降20%。

    销售规模保持行业第一阵营：公司2023 年上半年实现销售金额2039.4亿元，同比下降5.3%；销售面积1297 万方，同比增长0.5%；对应销售均价15724 元/平米，同比下降5.71%。公司销售金额在15 个城市位列第一。

    分区域看，上海区域、南方区域、北京区域、华中区域、西南区域、西北区域、东北区域的销售金额占比分别为34.5%、24.0%、13.4%、9.4%、6.9%、6.1%、4.8%。

    收入业绩同比下滑：公司2023 年上半年实现营收2008.9 亿元，同比下降2.9%，归母净利润98.7 亿元，同比下降19.4%。归母净利润较收入下降较多主要由于：1）2023 年上半年公司开发及相关资产经营业务毛利率为19.03%，较去年同期下降1.5pct；2）2023 年上半年公司信用减值损失2.97亿元，较去年同期2.42 亿元有所增加。费用管控上，2023 年上半年公司的销售费用率和管理费用率分别为2.32%、1.66%，分别较去年同期下降0.02pct、下降0.67pct，销售和管理费用率均有所下滑。

    投资质量提升：2023 年1-8 月，公司新增32 个项目，均位于一二线城市，总计容建面449 万方，权益建面267.6 万方；项目总地价718.6 亿元，权益地价431 亿元，对应的权益比例为59.98%；新增项目平均地价为16003元/平米，拿地均价/销售均价比例为1.02。截至2023 年上半年末，公司总土储建面7655.4 万方，土地储备充足。2023 年上半年累计新开工及复工计容面积约1196 万方，完成年初计划71.5%；竣工计容面积1290.5 万方，完成年初计划的40%，预计全年竣工面积将与年初计划基本持平。

    多元业务齐头并进：1）2023 年上半年公司物业服务实现收入161.1 亿元，同比增长12.2%，其中社区空间居住消费服务收入91.1 亿元，同比增长12.6%；上半年万物云蝶城数量从年初的584 个增长到601 个。2）2023年上半年物流仓储服务实现经营收入19.5 亿元，同比增长17%，其中高标库营业收入11.4 亿元，同比增长9.1%；截至2023 年上半年末，万纬物流累计开业项目可租赁建面985.2 万方，其中高标库可租赁建面843.7 万方，稳定期出租率85%。3）2023 年上半年租赁住宅实现营收16.4 亿元，同比增长10.6%，截至2023 年上半年末，泊寓在全国34 个城市共运营管理租赁住房22.47 万间，累计开业17.39 万间，出租率为95.9%，出租率维持高位。4）2023 年上半年商业业务实现收入43 亿元，同比增长7.3%，截至2023 年上半年末，累计开业203 个商业项目（不含轻资产输出管理项目），建面1118.3 万方。其中印力管理的商业项目营收27.4 亿元，整体出租率94.7%，体现公司卓越的运营能力。

    融资成本降低：截至2023 年上半年末，公司净负债率49.5%，货币资金覆盖短期债务2.7 倍，经营活动产生现金流净额18.6 亿元，连续14 年为正。债务结构持续优化，一年内到期的有息负债占比14.2%，较年初下降 6.3pct。截至2022 年末公司存量综合融资成本为4.06%，新增融资成本为3.73%，融资成本降低。

    投资建议：公司销售规模维持行业前列，投资质量提升，多元业务齐头并进，债务结构优化，融资成本降低。作为行业龙头，公司稳健经营，投资聚焦核心，结合行业整体毛利率下行的趋势，我们预计公司2023-2025 年归母净利润为231.22 亿元、234.76 亿元、243.79 亿元，EPS 为1.94 元/股、1.97 元/股、2.04 元/股，对应PE 为7.33X、7.22X、6.95X，维持“推荐”评级。

    风险提示：宏观经济不及预期、房价大幅波动、政策实施不及预期、公司销售结算不及预期、运营业务不及预期等。