投资要点：

    23H1 归母净利润同比-19%、符合预期，扣非归母净利润同比-26%。据公告，23H1 公司营业收入2,009 亿元，同比-2.9%；归母净利润98.7 亿元，同比-19.4%；扣非归母净利润87.0 亿元，同比-25.9%；基本每股收益0.84 元，同比-20.0%。地产结算收入1,708亿元，同比-4.5%；地产结算面积 1,242 万平，同比-5.2%；地产结算毛利率（税金前）为20.3%，同比-0.6pct；毛利率、归母净利率分别为18.9%、4.9%，同比分别-1.6pct、-1.0pct；三费费率为5.3%，同比+0.3pct，其中销售、管理和财务费率分别-0.0pct、-0.7pct和+1.1pct；合联营企业投资收益6.4 亿元（22H1 为-2.8 亿元）。23H1 末公司预收账款4,295 亿元，同比-26.9%；并表已售未结算金额为4,884 亿元，同比-26.8%，覆盖22 年地产结算金额1.0 倍。

    23H1 销售2,039 亿、同比-5%，23H1 拿地/销售额比23%、7-8 月拿地积极。据公告，23H1 公司销售额2,039 亿元，同比-5.3%；销售面积1,297 万平，同比+0.5%；销售均价1.57 万元/平，同比-5.7%。23H1 公司拿地谨慎，拿地面积276 万平，同比-10.4%；拿地金额470 亿元，同比+21.4%；拿地均价1.70 万元/平，同比+35.6%。23H1 公司拿地/销售面积比21%，拿地/销售金额比23%，拿地/销售均价比108%，源于拿地聚焦在广州、上海等核心城市。公司公告7-8 月拿地金额249 亿元，拿地态度积极。23H1 新开工面积1,196 万平，同比+11.9%，完成年初计划72%；竣工面积1,291 万平，同比-10.6%，完成年初计划40%。23 年计划新开工/竣工面积1,673/3,227 万平，同比分别+7%/-11%。

    23H1 末公司未竣工建面1.08 亿平，权益比例64%；剔除估算全口径已售未结面积后，可售面积覆盖22 年销售面积2.4 倍。

    23H1 期间IP 收入合计79 亿元、同比+10%，多元业务稳步增长。1）物流地产方面，23H1 万纬物流收入19.5 亿元，同比+17.0%；其中高标库收入11.4 亿元，同比+9.1%；冷链园区收入8.1 亿元，同比+30.3%。23H1 末累计开业GLA985 万平，同比+9.3%；其中高标库844 万平，稳定期出租率85%；冷链141 万平，稳定期使用率79%。2）租赁住宅方面，23H1 收入16.4 亿元，同比+10.6%。23H1 末在管泊寓22.47 万间，已开业17.39 万间、同比+2.6%，出租率95.9%；已纳保8.3 万间。3）商业地产方面，23H1收入43.0 亿元，同比+7.3%；其中印力收入27.4 亿元，同比-0.4%。23H1 末开业1,118万平，其中印力开业占比63%。因此，23H1 公司IP 合计收入79 亿元，同比+10.2%。4）物业管理方面，23H1 万物云营收160 亿元，同比+12.5%；蝶城数量601 个、同比+25%。

    三条红线稳居绿档，融资成本低位、供给出清资金具相对优势。23H1 末，公司稳居绿档，我们计算剔预负债率67.9%；净负债率49.5%；现金短债比2.5 倍。23H1 末，有息负债3,247 亿元，同比+14.3%。23H1 境内新增融资的综合成本为3.73%，分三次完成中票发行，累计发行金额60 亿元，最低票面利率为3.07%；7 月完成发行中票20 亿元/3.07%/3年和公司债20 亿元/3.1%/3 年。公司标普、惠誉评级BBB+，穆迪Baa1，评级展望均为稳定。

    投资分析意见：业绩下降，多元成长，维持“买入”评级。近年来，持续的供给侧调控已改变了房地产游戏规则，行业进入到管理红利时代，考虑到公司稳健的资产负债表和运营管理方面能力，预计公司将在行业供给出清格局优化背景下具有一定发展优势。我们维持公司23-25 年盈利预测分别为215/214/215 亿元，现价对应23 年PE 为8X，维持“买入”评级。

    风险提示：房地产调控政策超预期收紧，市场销售去化率不及预期。