业绩表现平稳，融资优势显著。2022 年公司实现营收5038.4 亿元，同比增长11.3%，实现归母净利润226.2 亿元，同比上升0.4%；每股基本盈利1.95 元，同比增加0.65%；全面摊薄的净资产收益率为9.3%，同比下降0.23 个百分点。

    开发业务的营业收入为4704.5 亿元，同比增长9.42%；物业服务的营业收入为257.7 亿元，同比增长30.0%。受土地市场成交面积和溢价率回落的影响，2022年公司开发业务结算毛利率由2021 年同期的23.9%下降至20.4%。财务表现方面，2022 年新增融资的平均成本为3.88%，存量融资的综合融资成本为4.06%。

    截至报告期末，有息负债金额3141.1 亿元，其中79.5%为长期负债，无抵押无质押的有息负债占比为 95.2%。期末公司现金短债比为2.1，资产负债率76.95%，净负债率为43.7%，三道红线长期处于绿档。

    地产销售降幅收窄，拿地投资审慎。2022 年公司实现销售面积2630 万平方米，销售金额 4169.7 亿元，同比分别下降30.9%和33.6%。报告期内公司累计获取新项目36 个，总规划建筑面积690.2 万平方米。截至报告期末，在建项目总建筑面积约8,260.1 万平方米，规划中项目总建筑面积约3592.7 万平方米，新开工面积约1568.2 万平方米，完成年初计划的81.7%；竣工面积约3629.1 万平方米，完成年初计划的93.1%。

    多元业务稳步拓展。1）仓储物流：2022年物流业务实现营业收入35.6 亿元，同比增长17.9%。截至报告期末高标仓的稳定期出租率90%，冷链园区稳定期使用率75%。2）租赁住宅：2022年租赁住宅业务实现营业收入32.4 亿元，同比增长12.1%。截至2022 年底，租赁住宅业务共运营管理约21.5 万间，累计开业约16.7 万间，出租率为95.6%；3）商业开发与运营：报告期内商业业务营业收入87.2 亿元，同比增长14.3%。其中，印力管理的商业项目营业收入54.8亿元，同比增长4.8%，整体出租率93.2%。4）物业：2022 年万物云实现营业收入303.2 亿元，同比增长26.1%，蝶城数量从2021 年的459 个增长到 584个，新增项目个数205 个，饱和收入12.9 亿元，新增拓展12 个超高层地标项目和16 个世界及中国500 强企业客户。

    盈利预测与投资建议。预计公司2023-2025年归母净利润复合增速为3.7%，考虑到公司深度挖掘行业管理红利，非房业务行业领先，维持“买入”评级。

    风险提示：竣工交付低于预期、销售及回款不及预期、多元拓展不及预期等风险。