事件描述

    4 月28 日，公司公告2022Q1 实现营业收入626.7 亿（+0.6%），归母净利14.3 亿（+10.6%），扣非后归母净利10.9 亿元（-5.6%），综合毛利率18.9%（-1.5pct）。

    事件评论

    结算毛利率已处于底部区间，税费比率下降助推归母净利增长。2022Q1 公司营收同比增长0.6%至626.7 亿元，其中开发业务结算收入493.4 亿元（-6.9%），占比78.7%，结算资源量平价降（-6.9%）。2022Q1 公司综合毛利率同比下降1.5pct 至18.9%，其中开发业务结算毛利率21.8%，扣除税金及附加后的毛利率17.1%（+1.0pct），结算毛利率处于底部区间。归母净利增速（10.6%）高于营收增速（0.6%），主因税费比率下滑，其中税金及附加率、期间费用率、所得税率分别同比下降0.5pct、0.8pct、7.3pct 至3.9%、9.5%、31.7%。截至2022Q1 末公司预收账款6571 亿（-3.7%），预收账款/年化结算收入=1.6X，有效保障后期业绩结算。展望今年业绩，预计收入端有望实现双位数增长，且毛利率已逐步见底，进一步减值的压力也相对可控，低基数背景下，今年业绩有望实现平稳修复。

    2022Q1 销售投资审慎，拿地及开工降幅较大。2022Q1 公司实现销售额1065 亿（-40.7%），销售面积632.7 万方（-42.7%），销售均价16833 元/方（+3.6%），销售下降与行业趋势一致。2022Q1 新获取6 个项目（2021Q1 为32 个），拿地金额174.5 亿元，拿地面积145.8 万方（-69.7%），权益比例（面积）=76.8%（+5.9pct），楼面价9298 元/方，楼面价较高与拿地城市能级相关；拿地面积/销售面积=23.0%（-20.5pct），销售低迷下投资也相应审慎。2022Q1 新开工599.4 万方（-25.5%），占全年计划的31.2%（去年同期为25.6%）；竣工310.4 万方（+0.2%），占全年计划的8.0%（去年同期为8.6%）。2022Q1拿地和新开工面积均小于销售，经营层面相对偏保守，面临一定补库存压力。

    “第二曲线”平稳推进。2022Q1 万物云保持稳健的市场拓展，归属社区空间服务的新增物业项目中67%来自第三方，万物梁行获取4 个200 米以上超高层项目，万物云城新增3 个城市服务项目并进驻5 条街道提供整合服务。物流仓储业务实现全口径营收8.7 亿（+39%），新获取1 个项目，新开业4 个高标库及5 个冷链园区。租赁住宅业务全口径营收7.0 亿元（+12.8%），截至3 月末累计运营逾21 万间长租公寓，累计开业约16.2 万间。商业运营业务实现全口径营收21.1 亿元（+17.6%），其中印力营收14.2 亿元（+16%）。

    财务健康，稳居“绿档”。截至3 月底公司有息负债2819 亿元（+10.6%），净负债率34.6%，现金短债比=2.6X，剔除预收的资产负债率69.5%，三道红线指标稳居“绿档”。

    投资建议：公司1 季度业绩相对平稳，毛利率压力已充分释放，当前处底部区间，全年业绩有望修复；公司在信用和效率层面的内生能力突出，开发业务头部地位仍相对稳固；面向未来的存量业务布局已取得较领先的市场地位，潜在价值可期。预计2022-2024 年归母净利249/274/307 亿，增速10%/10%/12%，P/E 为9.1/8.2/7.3X，维持“买入”评级。

    风险提示

    1、行业宽松政策及需求修复进度不及预期；

    2、后期资产减值力度仍存不确定性。