事件：公司公布2021 年年报，实现营业收入4528 亿元，同比增长8.0%；归属于上市公司股东的净利润225 亿元，同比下降45.7%；EPS1.94 元/股，同比下降46.5%；每10 股分红9.7 元现金股息，分红率50.06%；实现销售金额6277.8 亿元，同比下降10.8%。
销售金额和面积下降，销售均价提升。2021 年公司实现销售面积3807.8 万方，同比下降18.4%，销售金额6277.8 亿元，同比下降10.8%，累计销售均价16487 元/平米，较去年15086 元/平米有所提升。公司的商品房市占率约3.5%，较去年4.03%有所下降。销售金额在武汉、成都等20个城市位列第一，在上海、深圳等18 个城市位列第二。 分区域看，南方、上海、北京、东北、华中、西南、西北和其他区域的销售金额占比分别为23.1%、35.7%、14.7%、4.7%、6.2%、10%、4.4%、1.2%。
拿地力度有所回升，总土储充裕。2021 年公司新增项目148 个，总规划建面2667.4 万方（低于当期销售面积），权益规划建面1901.4 万方，权益比例71.28%，较去年新增土储的权益比例61.16%提高10.13pct；新增权益地价1401.5 亿元，对应平均拿地价为6942 元/平米；拿地力度为22.3%，较去年19.6%提升2.7pct。拿地结构来看，根据权益建面口径，新增土储一二线城市占比88.7%，拿地集中在高能级城市。公司土储充裕。总可售土储建面1.02 亿方（在建10367+规划4522-已售未结4674 万方），不考虑年内新增土储可供2-3 年发展。公司新开工面积约3265.3 万方，同比下降17.6%，完成年初计划的103.7%；实现竣工面积约3571.4 万方，同比增长5.6%，完成年初计划的99.6%。公司2022 年计划开工面积1920.1 万方，较去年计划新开工面积同比下降39.01%，较去年实际新开工面积下降41.2%；计划竣工面积3899.5 万方，3587.5万平，较去年计划竣工面积同比增速8.70%，较去年实际竣工面积提升9.19%。
营收增长，业绩下滑，毛利率仍面临压力，业绩锁定度高。2021 年公司营收增速8.0%，归母净利润下滑45.7%。公司净利润下滑较多主要由于1）公司综合毛利率同比下降7.4pct 至21.8%，其中开发相关业务的毛利率21.7%，较去年下降7.6pct，毛利率仍然面临压力；2）投资收益66.1亿元，较去年减少69 亿元；3）分别计提存货减值和其他资产减值31.2 亿元、4.1 亿元，合计减少权益净利润25.5 亿元。公司管理、财务费用率控制较好，分别下降0.21、0.26pct。公司已售未结金额7108 亿元，收入的1.57 倍，收入锁定度高。
满足绿档要求，债务结构合理。公司剔除合同负债的资产负债率68.4%，净负债率29.7%，剔除受限资金和预售监管资金后的现金短债比为1.5，三道红线全部达标。截至2021 年末，货币资金1493.5 亿元，在手现金充裕，经营性现金流连续13 年为正，2021 年经营现金流为正41.1 亿。
公司总体债务结构合理，有息负债中长期负债为主，一年以上有息负债占比78%，较去年67.9%提升10.1pct。截至年末，公司存量融资的综合融资成本4.11%。
物业拟分拆上市，物流商业增长较快：1）万物云实现收入240.4 亿元，同比增长32.1%；在管项目4393 个，在管面积7.8 亿方，同比增长35.9%；合约面积10.1 亿方，同比增长38.0%；万物云拟分拆至港股上市，物业服务业务有望持续稳健增长，2022 年计划实现住宅物业、万物梁行、万物为家的收入分别增长25%、35%、45%。2）物流仓储实现收入31.6 亿元，同比增长68.9%，2022 年计划保持35%增长，新开业141 万方；高标库收入20.6 亿元，同比增长59.8%，稳定期的高标库出租率为93%；冷库收入11 亿元，同比增长89%，冷链稳定期的使用率为75%。
3）商业累计开业1139 万方，实现收入76.22 亿元，同比增长20.57%，新开业207 万方，规划和在建建面401 万方。4）长租公寓实现收入28.9 亿元，同比增长13.9%；累计开业15.95 万间，已开业项目整体出租率超过95%，企业客户在租房间占比由8%提升至18.5%。
投资建议：公司作为行业龙头，经营稳健，具有强运营和管理能力；公司在手现金充裕，经营现金流持续多年为正；土储丰厚，收入锁定度高，地产主业有望稳健增长；公司物业拟分拆上市，物流板块增长较快；由于面临行业整体毛利率下行的压力、基于公司年报，我们将2022-2023 年归母净利润分别由348.82、368.24 亿下调为235.99、252.26 亿，对应EPS 分别由3.00、3.17 元调整为2.03、2.17 元，对应PE 为9.43X、8.83X，维持“买入”评级。
风险提示：新房销售不及预期，房屋竣工不及预期，房屋价格大幅下跌、业务开展不达预期