投资要点：

    　　21 年业绩同比-46%、低于预期，分红比例提至50%、推回购方案。21 年公司营业收入4,528 亿元，同比+8.0%；归母净利润225.2 亿元，同比-45.8%，主要源于开发业务毛利率下降、投资收益回落以及计提资产减值损失；扣非归母净利润223.8 亿元，同比-44.4%；基本每股收益1.94 元，同比-46.5%。地产结算收入4,023 亿元，同比+6.6%；地产结算面积 3,117 万平，同比+7.9%；地产结算毛利率为 23.0%，扣除税金及附加后17.8%、较3Q21+0.3pct;毛利率、归母净利率分别为21.8%、5.0%，同比分别-7.4pct、-4.9pct；三费费率为6.2%，同比-0.2pct，其中销售、管理和财务费率分别+0.3pct、-0.2pct 和-0.3pct；合联营投资收益48.9 亿元，同比-50%；资产减值损失35.1 亿元，同比+77%。

    　　21 年末公司预收账款6,369 亿元，同比+1.0%；并表已售未结算金额为 7,108 亿元，同比+1.8%，覆盖21 年地产结算金额1.65 倍，助力未来业绩释放。此外，公司拟每股分红0.97 元，对应分红比例50%（20 年为35%）、股息率5.1%。公司推出股票回购方案，回购价格不超过18.27 元/ 股，回购金额20-25 亿元，回购股份数量占比总股本0.94-1.18%，回购的股份将全部用于出售；据联交所规则，4 月28 日前将无法回购。

    　　21 年销售6,278 亿、同比-11%，拿地谨慎、拿地/销售面积比70%。21 年销售额6,278亿元，同比-10.8%；销售面积3,809 万平，同比-18.4%；销售均价1.65 万元/平，同比+9.3%。21 年拿地面积2,667 万平，同比-20.8%，权益比例71%、同比+10pct，拿地/销售面积比70%；权益拿地均价7,371 元/平，同比+10%，拿地/销售均价比45%。21年新开工面积3,265 万平，同比-17.6%，完成年初计划的104%；竣工面积3,571 万平，同比+5.6%，完成年初计划的100%。22 年计划新开工/竣工面积1,920/3,900 万平，同比分别-41%/+9%。21 年末，公司未竣工建面1.5 亿平，权益比例63%；剔除已售未结面积后，可售面积覆盖21 年销售面积2.7 倍。

    　　多元业务规模快速发展，物管、商业、物流地产等快速成长。1）物业管理方面，21 年末万物云在管面积7.8 亿平，同比+35.9%；合同面积10.1 亿平，同比+38.0%；21 年全口径营收240.4 亿元，同比+32.1%；其中住宅/商企和城市空间服务/ AIoT 及BPaaS 解决方案服务收入分别占比56%/36%/8%，分别同比+23%/+38%/+100%。2）商业地产方面，21 年末累计开业面积1,139 万平、211 个商场（含 113 个社区项目），其中印力开业875 万平、105 个；今年新开业207 万平；储备面积103 万平。21 年收入76.2 亿元，同比+20.6%；其中印力52.3 亿元，同比+23.9%，同店同比收入+12.1%，整体出租率95.3%。3）物流地产方面，21 年末万纬物流在全国 46 城运营管理152 个仓储项目，累计开业1,136 万平，其中高标库占比88%；21 年收入31.6 亿元，同比+68.9%；NOI17.85亿元，同比+54%。4）租赁住宅方面，在管泊寓20.87 万间，已开业15.95 万间；已开业出租率95%；21 年收入28.9 亿元，同比+13.9%。

    　　三条红线稳居绿档，行业供给出清下公司资金优势明显。21 年末，公司稳居绿档，剔预负债率69.8%；净负债率29.7%；现金短债比2.5 倍。21 年末，有息负债2,697 亿元，同比+3.3%；融资成本4.11%、处于低位。21 年公司经营活动产生的现金流量净额41 亿元，连续13 年为正。报告期内，公司标普、惠誉评级BBB+，穆迪Baa1，评级展望稳定。3月，公司完成发行公司债8.9 亿元/3.14%/3 年和11 亿元/3.64%/5 年。

    　　投资分析意见：业绩大幅下降，分红率提升，维持“买入”评级。近年来，持续的供给侧调控已改变了房地产游戏规则，行业进入到管理红利时代，考虑到公司稳健的资产负债表和运营管理方面能力，预计公司将在行业供给出清格局优化背景下具有一定发展优势。考虑公司销售和毛利率的下降，我们下调公司21-22 年每股收益预测分别为2.07/2.16 元（原2.81/2.82 元），并引入23 年为2.22 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产调控政策超预期收紧，市场销售去化率不及预期。