投资要点

    　　12 月销售环比增速企稳。公司12 月单月实现合同销售面积350 万平，合同销售金额636 亿元，分别环比+37.7%和+47.3%，同比2021 年12 月-45.6%和-37.4%，同比2019 年12 月-15.7%和+10.9%。公司2021 年全年累计实现合同销售面积3808 万平，合同销售金额6278 亿元，分别同比-18.4%和-10.8%。我们认为，受2020 年底高基数影响公司12 月单月销售同比下滑情有可原。

    　　拿地权益比改善，楼面均价/销售均价比值维持，成本控制得当。2021 年公司累计新增拿地152 宗，新增建面2823 万平，同比-16.1%，其中权益拿地建面2140 万平，同比+4.0%，权益比上升至76%，较20 年提升15pct。

    　　2021 年公司全口径拿地金额/销售金额33%，较2020 年提升1pct，全口径拿地建面/销售建面74%，较2020 年提升2pct，楼面均价/销售均价44%，和2020 年持平。公司2021 年拿地主要集中在南京、成都、西安、武汉等热点二线城市。

    　　财务经营稳健，保持融资成本优势。截至2021Q3，公司净负债率31.9%，现金短债比1.79，剔除预收账款资产负债率70.5%，较中期下降0.7pct，负债结构改善，整体经营稳健。融资成本优势明显，国际评级保持稳定，年内发行利率2.99-3.98%，后续有望持续受益于融资政策纠偏。

    　　多元业务支持中长期逻辑。公司较早布局多元业务，着重发力物管、租赁、商业、物流子赛道，规模位居行业前列。1）物管：截至2021H1 万物云实现营收104 亿元，同比+33.3%，2020 年底在管面积5.66 亿平，基本形成以住宅、商业、增值服务、城市服务为主的商业模式。公司21 年11月公告分拆上市计划，加速业务转型，挖掘存量市场空间。2）“泊寓”长租公寓：截至2021H1 泊寓实现营收13 亿元，同比+25.6%，在管房源19.2万间，累计开业14.8 万间，出租率95%，规模位列行业第一。3）商业：

    　　截至2021H1，商业累计开业989 万平，同比+18.3%，整体出租率92.3%，项目储备丰厚，规划和在建549 万平，实现营收36 亿元，同比+19.0%，其中印力收入贡献占比约68%。4）物流：截至2021H1 万纬累计管理可租赁面积1149 万平，累计开业797 万平，稳定期出租率约93%，实现营收13 亿元，同比+64%。5）酒店：2020 年公司整合原冰雪事业部后成立酒店与度假事业部，运营公司持有的23 个酒店资产和3 个滑雪场项目。

    　　我们认为公司多元化业务的有序推进验证了公司综合开发能力和运营实力，行业格局优化过程中公司中长期发展竞争力较强。

    　　投资建议：我们认为，公司稳健经营，融资成本优势明显，2021 年有效补充优质土储为后续销售奠定基础。此外公司多元化业务持续推进，综合实力强劲，行业格局优化过程中具备较强竞争实力。我们预测公司2021、2022 年EPS 为每股3.48 元和3.65 元，参考可比公司估值给予2022 年7.5 倍PE 估值，对应目标价为27.4 元，对应市值为2663 亿元，给予买入评级。

    　　风险提示：开发业务短期利润下行，利润增速不及预期。