事件：公司公告2021 年3 季报。

    　　前三季度利润增速下滑。报告期内，第三季度本集团实现营业收入人民币1043.7 亿元，同比增长9.7%；实现归属于上市公司股东的净利润人民币56.4亿元，同比减少23.3%。 1-9 月，本集团累计实现营业收入人民币2714.9亿元，同比增长12.4%；实现归属于上市公司股东的净利润人民币166.9 亿元，同比减少16.0%。其中，房地产开发业务结算面积为1858 万平方米，贡献营业收入人民币2370.4 亿元，同比分别增长7.7%和10.8%。

    　　利润率下行导致增收不增利。1-9 月，公司房地产开发及相关资产经营业务的毛利率（已扣除税金及附加）为17.5%，较2020 年同期下降5.4 个百分点，毛利率下滑主要和近年来地价占房价比例提高有关。

    　　财务结构安全。截至9 月底，公司净负债率为31.9%；持有货币资金人民币1471.1 亿元，远高于短期借款和一年内到期有息负债总和人民币782.9 亿元。

    　　有息负债占总资产的比例为13.6%，且有息负债中70.6%为长期负债。

    　　当季合同销售受市场波动影响下滑。第三季度公司房地产开发业务实现合同销售面积754.7 万平方米，合同销售金额人民币1246.8 亿元，同比分别下降36.5%和27.6%。1-9 月，公司累计实现合同销售面积2946.4 万平方米，合同销售金额人民币4791.3 亿元，同比分别下降9.8%和2.8%。截至9 月底，本集团合并报表范围内有5211.1 万平方米已售资源未竣工结算，合同金额合计约人民币7732.9 亿元，较年初分别增长5.9%和10.8%。

    　　土地合理有序扩张。1-9 月，公司累计新增132 个开发项目，总建筑面积约2241 万平方米，权益规划建筑面积约1603.2 万平方米。公司在建项目总建筑面积约11581.5 万平方米，权益建筑面积约7061.8 万平方米；规划中项目总建筑面积约4414.4 万平方米，权益建筑面积约2785 万平方米。

    　　投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2021 年和2022 年EPS 在3.09和3.12 元。按照10 月28 日股价19.13 元计算，对应2021 年PE 为6.2 倍。

    　　目前公司RNAV 在44.8 元。考虑公司龙头地位，我们给予公司估值适度溢价，按照2021 年9-10XPE 水平，对应合理区间价值区间27.81-30.9 元，维持“优于大市”评级。估值适度溢价原因：1）公司财务健康稳定，具备可持续发展空间；2）行业供给侧改革，龙头公司长期发展优势更大。风险提示：1）涨价引发调控风险：2）行业销售不达预期风险。