事件：8 月29 日，公司发布2021 年半年报。

    　　毛利率下滑导致业绩阶段性负增长。2021 年上半年公司实现营业收入1671.1 亿元，同比增长14.2%；归母净利润110.5 亿元，同比降低11.7%。

    　　公司出现增收不增利的现象主要因为毛利率出现大幅下滑，上半年公司综合毛利率22.9%，同比降低8.9pct；扣除土增税后的房地产开发及相关资产经营业务毛利率18.8%，同比降低6.2pct。但因所得税占利润总额比重同比降低3pct 至26.8%，少数股东损益占净利润比重同比降低1.2pct 至31.7%，归母净利率下降幅度慢于毛利率，上半年归母净利率为6.6%，同比降低1.9pct。

    　　销售增速11%位于TOP40 房企末位，新开工下降5%。公司上半年实现销售金额3544.3 亿元，同比增长10.6%，销售规模维持行业第三，增速在TOP40 房企中位于39 位；实现销售面积2191.7 万方，同比增长5.5%；销售均价16171.5 元/平方米，同比增长4.8%。截至报告期末公司已售未结资源合同金额7819.1 亿元，同比增长12%，可覆盖当期房地产结算收入的2.1倍。上半年新开工面积1748.3 万方，同比降低4.8%，完成全年计划的55.5%（去年同期完成62.8%）；竣工面积1225.3 万方，同比增长14%，完成全年计划的34.2%（去年同期完成32.4%）。

    　　拿地力度加大但整体保持谨慎，权益比提升。上半年新增土储总地价1126.3亿元，同比增长114.7%；总建面1505.9 万方，同比增长53.6%；平均楼面价7479.2 元/平，同比增长39.8%。上半年投销比有所上升，金额口径和面积口径投销比分别为31.8%和投销比68.7%，同比分别+15.4pct 和+21.5pct。拿地权益比显著提升，金额口径和面积口径的权益比分别为78.7%和73.1%，同比分别+17.4pct 和+21.7pct。截至报告期末，公司在建+规划中项目建面16065.9 万方，同比增长2.2%，资源充足可为发展提供支撑。

    　　三道红线维持绿档，在手资金充足。截至报告期末公司净负债率20.2%，较去年末增长2.1pct；剔除预收账款的资产负债率69.7%，较去年末降低0.7pct；货币资金1952.2 亿元，覆盖短期有息负债2.3 倍，剔除受限资金和预售监管资金后的现金短债比1.7。

    　　多元化业务持续推进。万物云全口径营收103.8 亿元，同比增长33.3%，其中住宅服务/商业及设施服务/智慧城市服务/社区生活服务/万物成长占比分别为55.0%/30.4%/6.1%/5.4%/3.1%。商业开发与运营收入（含非并表）36.3 亿元，同比增长19%，整体出租率92.3%，同比增长1.7pct，其中开业三年以上出租率93.9%，营收TOP10 项目出租率98.5%。物流仓储管理项目（含非并表）营业收入13.4 亿元，同比增长64%，累计开业项目建面797 万方。租赁住宅业务收入13.2 亿元，同比增长25.6%；累计开业14.8万间，在24 个城市市占率TOP3，9 城市占率TOP1。

    　　投资建议：我们预测公司21/22/23 年收入增速为14.8%/12.5%/10.7%，归母净利润为428.64/460.32/513.86 亿元，增速分别为3.2%/7.4%/11.6%。

    　　2021 年动态PE 为5.4，维持“买入”评级。

    　　风险提示：结算进度低于预期，毛利率不及预期，多元业务拓展不及预期