事件

    　　8 月29 日，万科发布1H21 业绩，公司上半年实现收入1671.1 亿元，同比增长14.2%；权益净利润110.5 亿元，同比下降11.7%。

    　　点评

    　　毛利率探底回升。1H21 公司整体毛利率22.9%， 相较去年同期下降8.9pcts，降幅较1Q 有所收窄。如我们一季报点评所述，公司毛利率已见底回升。2Q21 毛利率24.4%，相较1Q21 回升4.0pcts。随着近期土拍新政对土地溢价率的限制，我们认为行业整体毛利率已进入底部区域，预计未来1-2 年逐年回升。

    　　销售保持正增长，已售未结资源充沛保证未来结算收入增长。1H21 公司实现销售金额3544 亿元，同比增长10.6%；实现销售面积2192 万平方米，同比增长5.5%。截至1H21，公司已售未结合同金额达7819 亿元，同比增长12.0%，足以支撑公司未来1-2 年结算收入的增长。

    　　非开发业务稳健发展，物流仓储表现亮眼。1H121 公司租赁住宅收入13.2亿元，同比+25.6%；万物云收入103.8 亿元，同比+33.3%；商业开发与运营收入36.3 亿元，同比+19.0%；物流仓储业务管理项目（含非并表项目）收入13.4 亿元，同比+64%。

    　　拿地权益比回升，在手现金充裕。公司上半年新获取项目建面1506 万方，权益建面1101 万方，对应权益比为73.1%，相较去年同期的51.5%权益比大幅回升。上半年新获项目对应总地价1126 亿元，其中92%位于一二线城市，平均地价7480 元/平方米，同比提升17.5%。至1H21，公司账面资金1952 亿元，与2020 年末持平，保持充裕。

    　　资债指标保持稳健，三条红线指标保持绿档水平。截至1H21，公司剔除预收账款的资产负债率为69.7%，现金短债比（已扣除预售监管资金及受限资金）为1.67 倍，净负债率20.2%，均满足监管要求，保持绿档企业水平。

    　　投资建议

    　　鉴于1H21 净利润下滑幅度较大，我们下调盈利预测，将2021-23 年EPS由3.79 元、4.10 元、4.71 元下调至3.70 元、3.98 元、4.37 元。考虑到公司未来毛利率将有所修复，叠加物业板块有分拆上市的可能，我们给予公司29.61 元/股目标价，对应2021 年PE 为8.0 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　需求端调控力度过大；土地价格上涨过快。