投资收益优秀，信用成本下行

    平安银行1-3 月归母净利润、营业收入、PPOP 分别同比+2.3%、-14.0%、-14.9%，增速较2023 年+0.2pct、-5.6pct、-5.7pct。营收增速下滑主要由于公司延续加大低成本、低风险、低收益客户配比战略，息差边际下行，但其他非息增长亮眼。鉴于息差有所下行， 我们预测24-26 年EPS2.45/2.51/2.57 元，24 年BVPS 预测值22.47 元，对应PB0.48 倍。可比公司24 年Wind 一致预测PB 均值0.47 倍，公司作为零售业务标杆行，应享受一定估值溢价，给予24 年目标PB0.60 倍，目标价13.48 元，维持“买入”评级。

    息差边际下行，战略转型推进

    3 月末总资产、贷款、存款增速分别为+5.0%、+1.2%、-0.1%，较23 年末持平、-1.1pct、-3.3pct。1-3 月净息差为2.01%，较2023 年-37bp，较23Q4单季度环比-10bp。1-3 月生息资产收益率、计息负债成本率分别为4.25%、2.30%，较2023 年-33bp、+3bp。受LPR 下调、让利实体经济，以及主动调整资产结构影响，1-3 月贷款收益率较23 年下行49bp 至4.94%。受外币市场利率持续高企及人民币存款定期化影响，Q1 存款成本率较23 年+2bp。

    公司主动加大低风险业务信贷投放，经营贷/消费贷/信用卡贷款分别较23年末-5.4%/-6.3%/-6.1%，低成本、低风险、低收益战略纵深推进。

    其他非息增长，中收增速承压

    1-3 月非息收入同比+4.9%，增速较2023 年+11.0pct。其中，Q1 中间业务收入同比-19.1%，增速较2023 年-16.5pct。财富管理手续费及佣金收入同比-54.3%至10.7 亿元。主要受银保渠道降费、权益类基金销量下滑等影响。

    Q1 其他非息收入同比+56.7%，增速较2023 年+68.3pct。其他非息增速亮眼，主要由于债券投资收益、交易性金融工具公允价值变动损益增加。3 月末零售/财富/私行客户数分别同比+0.9%/+7.9%/+8.9%，零售/私行AUM 分别同比+8.2%/+7.8%。

    资产质量波动，信用成本下行

    3 月末不良贷款率、拨备覆盖率分别为1.07%、262%，较23 年末+1bp、-16pct。对公、零售不良率较23 年末+3bp、+4bp。对公地产不良率较23年末+0.32pct 至1.18%。零售贷款方面，信用卡应收款、按揭不良率较23年末持平，但消费贷/经营贷不良率较23 年末+16bp/+5bp。关注率较23 年末+2bp 至1.77%，逾期率较23 年末持平。Q1 年化信用成本为1.09%，同比-0.62pct；Q1 年化不良生成率较23Q4 环比-0.38pct 至1.57%。

    风险提示：经济修复力度不及预期，资产质量恶化超预期。