事件：平安银行公布2023 年年报，全年营收增速为-8.45%（2023年前三季度为-7.69%），拨备前利润增速为-9.14%（2023 年前三季度为-7.84%），归母净利润增速为2.06%（2023 年前三季度为8.12%），基本面仍在寻底过程中，全年分红率达到30%则明显超出预期。

    　　平安银行2023Q4 单季归母净利润增速为-23%，主要受净息差同比明显下行、拨备计提力度略有加大的拖累；而非息收入增速改善、规模扩张则对业绩增长形成正贡献。

    　　2023Q4 规模扩张速度进一步放缓。2023 年四季度，平安银行单季生息资产（日均余额口径）同比增速为3.2%，较2023Q3 增速下降1.2 个百分点，自2022Q3 开始连续6 个季度生息资产增速放缓，一方面实体经济融资需求偏弱，优质资产难寻；另一方面，也是更为关键的因素，平安银行主动进行资产结构的调整，压降高风险资产，做大中低风险客群，并优化信用类产品结构，在这个过程中必然会导致规模扩张承压。

    　　分细项具体来看：①去年四季度贷款（日均余额口径，不含贴现）增速略有改善，主要是一般对公贷款投放明显加快，而零售信贷投放偏弱；②对公信贷投放方向主要是制造业、专精特新、民营企业等领域，未来也仍是围绕“对公做精”的思路继续经营；③去年四季度新增零售信贷-705 亿元，连续2 个季度减少，其中新增按揭贷款规模逐季回升，低风险业务占比上行，而信用卡贷款余额继续压降，连续8 个季度处于净减少状态，其他消费性贷款、经营性贷款余额同样也处于下行趋势中。

    　　平安银行零售业务此前强调的是“零售突破”，今年年报提到的战略是“零售做强”，经营思路略有变化：①不再单纯依靠零售资产端进行突围、扩规模，而重点对资产结构、客群结构进行优化，降低整体风险水平；②负债端放在了更加靠前的位置，重点做大零售存款规模、降低负债成本。③私行财富继续深耕银保、客户经营继续做深做透。

    　　分红率大幅提升。过去十多年，平安银行分红率在10%-15%之间波动，主要是此前规模扩张诉求强，需要利润留存补充资本，而当前在公司主动放缓规模增速的背景下，提升分红率至30%回馈投资者，确实是不错的选择。

    　　23Q4 净息差继续明显下行。去年四季度平安银行单季度净息差为2.11%，环比下降19bps，同比下降57bps，降幅进一步扩大，对营收形成拖累。

    　　①23Q4 资产端收益率环比下降19bps，是息差下行的主要影响因素。

    　　其中贷款（不含贴现）收益率环比下降26bps，零售信贷的结构调整　　对贷款收益率的拖累较大，23Q4 零售贷款利率环比下降29bps，而对公信贷利率相对有韧性，环比仅下降14bps，预计在加大优质对公客户资产投放的同时，也在适当对客户让利。

    　　②23Q4 负债成本率环比持平。其中存款成本环比小幅下降1bps，主要受益于定期存款成本小幅改善。同业负债以及发行债券成本窄幅波动。

    　　③展望未来，LPR 以及新发放贷款利率仍处于下行通道，叠加平安银行资产结构的优化可能还要持续一段时间，预计未来其资产端收益率仍将承压。与此同时，平安银行若希望在扩大存款规模的同时改善存款成本，在客户经营与公私联动方面还得进一步突破，短期之内负债成本大幅下行的空间比较有限，预计其净息差仍将继续回落，这也与银行业的趋势一致。

    　　非息收入增速略有改善。去年四季度平安银行非息收入同比增长17.9%，较23Q3 增速提升38.3 个百分点，对营收形成明显支撑，主要受益于去年11 月中下旬后债券利率下行，债券交易相关的其他非息净收入同比增长280.8%，驱动整体非息收入回暖。

    　　而手续费收入则明显承压，去年四季度，平安银行手续费及佣金净收入增速为-17.05%，预计主要受以下因素影响：①去年四季度财富管理收入增速-29.4%，其中代理保险业务收入增速下滑较为明显，主要是去年四季度开始实行“报行合一”，代销保险费率大幅下调，这在2024 年也将持续影响代理保险中收；此外理财业务增速也有所回落，预计是理财费率下行以及理财产品结构往低风险产品倾斜所致。②受信用卡交易金额同比下降，预计信用卡相关交易收入增速也有所放缓。

    　　资产质量总体保持稳定。去年四季度末，平安银行不良率为1.06%，环比提升2bps，其中一般对公贷款与零售信贷不良率分别小幅上行2bps、4bps。①受宏观经济逐步复苏中产生的行业不平衡及个别对公客户新增不良影响，建筑业、批发和零售业、社会服务、科技、文化、卫生业及其他贷款不良率较上年末有所上升。

    　　②此外，受零售贷款余额下降的影响，零售贷款不良率略有上升，但如果观察零售的不良贷款规模，环比三季度下降1.47 亿元。并且信用卡的不良贷款余额也连续两个季度处于下行阶段，整体零售信用风险实际上在改善。

    　　③去年四季度末，平安银行关注率环比下降2bps、逾期率环比下降1bps，略有改善，预计主要受益于压降高风险资产的举措，以及加大核销处置力度。

    　　④去年全年不良贷款净生成率为2.07%，较去年前三季度提升28bps，较2022 年提升9bps，主要是2023 年国内经济整体回稳，但呈现结构性差异，部分个人客户的还款能力仍处在恢复过程中，部分对公客户风险有所暴露，这也是当前整个银行业共同面临的问题。

    　　在不良生成率略有上行的背景下，平安银行加大拨备计提力度抵御风险，去年四季度单季广义口径下信用成本（期初期末计提信用减值损失/期初期末总资产平均值）为1.13%，同比下降17bps（23Q3 同比下降39bps），最终在营收增速承压、信用成本降幅环比回升的影响，去年四季度净利润增速为-23%，下行幅度略偏大。

    　　零售业务稳健发展。去年四季度末，平安银行零售客户数增速低位企稳，但受去年四季度资本市场波动加大的影响，财富客户、私行客户数以及各类型AUM 增速均小幅下行，总体来看，零售业务以及细分的财富管理整体仍处于逆风发展阶段。

    　　投资建议：考虑到当前经济复苏的内生动能不足，银行业资产端收益率承压，净息差可能仍将下行，我们预计公司2024 年营收增速为-8.82%，利润增速为0.24%。由于公司目前估值隐含了较为悲观的预期，分红率显著提升至30%，增强了公司高股息率的优势，给予买入-A 的投资评级，6 个月目标价为13.48 元，相当于2023 年0.65X PB。

    　　风险提示：国内经济超预期下行、房地产违约再次大规模蔓延、海外需求下行超预期。