事件：平安银行披露2023 年报，全年实现营收1647 亿元，同比下滑8.4%；实现归母净利润465 亿元，同比增长2.1%；4Q23 不良率季度环比上升2bps 至1.06%，拨备覆盖率季度环比下降5pct 至277.6%。业绩表现低于预期，资产质量符合预期。

    　　受息差降幅扩大拖累，营收增速预期内放缓；拨备反哺力度减弱，利润表现低于预期：2023年平安银行营收同比下滑8.4%（前瞻中预测为下滑8.1%；9M23 为下滑7.7%），归母净利润同比增长2.1%（前瞻中预期为增长8%；9M23 为增长8.1%）。从驱动因子来看，①息差降幅扩大下量难补价是营收承压主因。2023 年利息净收入同比下滑9.3%，拖累营收增速6.7pct，其中息差同比收窄37bps（9M23 为同比收窄30bps），对营收增速负贡献幅度扩大至9.7pct（9M23 为负贡献7.7pct）。② 低基数下非息收入降幅收窄。4Q23 非息收入同比增长18%，带动非息收入对营收的负贡献收窄至1.7pct（9M23 正贡献3.4pct）。③ 非信贷减值损失冲回增厚利润，贷款拨备反哺力度边际减弱。拨备反哺正贡献利润增速9.9pct（9M23 为正贡献14.1pct），其中非信贷拨备反哺8.4pct、贷款拨备反哺1.5pct。

    　　年报关注点：① 分红率大幅提升至30%超预期，根据计划分配的每股分红计算，当前股价对应股息率超7%。此前2 月29 日“质量回报双提升”公告已提示“在盈利和资本充足率满足持续经营和长远发展前提下稳步提高分红比例”，在内生资本留存留有余量的基础上（2023 年平安银行核心一级资本充足率同比提升58bps 至9.22%），2023 年度现金分红占归母净利润比重由12%上升至30%。② 继续强化结构调整，大幅压降地产及零售高风险溢价资产。4Q23 贷款净减少近190 亿，其中对公房地产、信用卡、消费贷及经营贷合计净减少超900 亿。③ 受资产结构调整及定价下行影响，贷款平均利率延续下行拖累息差表现。4Q23 息差季度环比下降19bps，其中贷款利率环比下降25bps 是主要拖累，存款成本改善则相对不明显，季度环比微降1bp。④ 不良率环比微升，房地产不良显著改善。4Q23 不良率环比上升2bps，一方面源自对公和零售消费贷及经营贷不良上升，另一方面也与调结构下贷款余额下降有关。值得关注的是，4Q23 房地产不良率季度环比下降61bps 至0.86%，符合2023 年三季度业绩发布会上管理层对于4Q23 房地产不良率会明显改善的表态。

    　　规模增长延续放缓，结构调整力度加码，做大中低风险客群贡献是现阶段的主基调：4Q23平安银行贷款增速放缓至2.4%（3Q23 为3.8%），全年新增贷款783 亿（2022 年为新增2657 亿），其中单四季度贷款净减少186 亿。从结构来看，呈现对公做精行业、零售加大按揭、持证抵押等中低风险客群的特点。4Q23 新增对公一般贷款407 亿，其中非房对公贷款新增超500 亿；零售端新增按揭81 亿，单季增量为年内最高。相较之下，对房地产和信用卡、消费贷及经营贷等贷款的清退力度持续加大。4Q23 对公房地产贷款净减少达119 亿，2023 全年合计压降对公房地产贷款超280 亿，对公房地产贷款占比较年初下降1pct 至7.5%，且其中房地产开发贷占比仅约3 成；4Q23 信用卡、消费贷及经营贷款合计净减少786 亿，占2023 全年压降比重超8 成。

    　　贷款定价下行更快于成本改善进一步挤压息差表现，结构调整期资产定价预计仍将承压：

    　　4Q23 平安银行息差季度环比下降19bps 至2.11%（3Q23 为下降17bps）。从变化影响因素来看，贷款利率下降是主要拖累，4Q23 贷款利率季度环比下降25bps 至5.08%（3Q23 为下降19bps），其中对公、零售贷款利率分别季度环比下降12bps、29bps。

    　　相较之下，存款成本改善则相对不明显，4Q23 存款成本仅环比微降1bp 至2.19%。

    　　不良率环比抬升，但关注到房地产不良显著改善。在严控增量并主动压降高风险资产的业务导向下，平安银行资产质量表现有望平稳过渡：4Q23 平安银行不良率季度环比上升2bps 至1.06%，其中零售不良率环比上升4bps 至1.37%，主要与分母下降有关。4Q23零售不良余额季度环比下降0.6%，其中信用卡/消费贷及经营贷不良余额分别季度环比下降0.4%/1.2%，但受余额压降影响，零售贷款/信用卡/消费贷及经营贷不良率分别季度环比上升4bps/13bps/3bps 至1.37%/2.77%/1.02%。对公不良有所上行，但房地产不良显著改善。4Q23 对公不良率季度环比上升2bps 至0.63%，其中非房对公贷款不良率环比上升17bps 至0.58%；对公房地产不良率季度环比下降61bps 至0.86%，单季不良余额下降17 亿。

    　　投资分析意见：主动放缓扩张脚步、寻求风险与收益的新平衡点是平安银行契合经济新周期的发展思路，提升分红水平更是体现回报投资者的理念内核。期待在下一阶段经济复苏、零售回暖的进程中，平安银行重振优于同业的高质量成长。基于审慎考虑下调息差判断、上调信用成本，下调2024-25 年盈利增速预测，新增2026 年预测，预计2024-26年归母净利润同比增速分别为1.1%、2.6%、5.1%（原2024-25 年预测为9.4%、10%）。

    　　当前股价对应2024 年PB 为0.46 倍，根据计划分配的每股现金分红计算股息率为7.03%，维持“买入”评级。

    　　风险提示：经济复苏低于预期，资产质量超预期劣化；零售需求端改善明显低于预期，息差持续承压。