平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行，重点推荐，现价空间60%。
短期：真实利润和情绪修复弹性最大
疫情放开、地产化险、支持民营，平安银行真实利润增速和情绪修复弹性最大。
（1）疫情放开：零售盈利充分受益于疫情放开，需求、风险、财富共振改善。
①需求：平安银行零售贷款增速有望迎来底部反转，弹性强于其他银行。主要是参考海外经验，新加坡、日本防疫放开后零售贷款增速呈现回升态势。新加坡信用卡贷款同比增速从疫情严重时的-36%大幅回升至放开后的26%，日本消费贷同比增速从疫情严重时的-4.9%回升至放开后的0.7%。考虑到我国地产销售企稳改善需要时间，居民消费与经营性贷款有望迎来更快、更有弹性的改善。
截至2022H1 末，平安银行零售贷款、非按揭零售贷款、消费金融贷款分别占比60.0%、51.2%、45.8%，分别居于上市银行第一、第二、第一位。2022 年以来受疫情和地产影响，平安银行的零售贷款增速从21A 末的19%回落至22Q3 末的9%，随着需求修复，未来有望回升至15%的增速中枢。
②风险：平安银行零售贷款风险有望高位回落，驱动零售业务利润修复。疫情放开后，随着社会生产消费场景的修复，零售风险有望回落。这在新加坡的情况中得到印证，21Q3 放宽防疫举措后，新加坡信用卡贷款的展期率、核销率分别由33%、4.8%下降至29%、3.5%。参照业内客户质量较好的招行：招行22Q1-3 信用卡不良生成率较疫情冲击前的21Q1-3 同比上升了49bp。如假设平安银行消费金融不良生成率和信用成本均改善49bp，以22Q1-3 数据测算，可贡献平安银行净利润40 亿，带动净利润增速提高10.9pc 至36.8%。
③财富：私财业务前期受疫情和资本市场影响，未来成长性有望能重塑。22Q1-3 平安银行财富中收同比负增21%；AUM 同比增速16%，环比回落1pc。主要受两个层面影响，一是前期疫情反复，私财线下展业渠道受影响；二是居民风险偏好下降，资本市场表现不佳。平安银行提出新银保的财富增长点，并且人手有序扩充，随着展业场景修复与资本市场回暖，平安银行财富管理成长性有望重塑。
（2）地产风险：表面对公地产占比高，但实际风险敞口低，估值修复弹性大。
①地产风险迎行业性改善：随着如“地产十六条”等地产托底政策的持续加码，地产领域的风险有望逐步向好。22H2 房企的暴雷频次已经较22H1、21H2 有所回落。②平安地产敞口优于预期：市场担心平安银行对公涉房占比高、风险压力大，导致平安银行估值持续承压。但实际上，平安银行对公涉房风险敞口占比低，地产风险表现有望优于市场预期，驱动估值修复。22Q3 末平安银行表内对公涉房贷款占比8.9%，但其中，风险较高的开发贷仅占3.1%，且97%分布在一、二线城市及大湾区、长三角等优质区位。平安银行主要涉险客户为宝能、华夏幸福，均已出台处置方案。③平安估值的修复弹性大：截至最新平安银行23年PB 估值0.62x，而2021 年9 月恒大暴雷前，平安银行22 年PB 估值1.02x。即便平安银行估值修复50%，PB 估值水平仍未达到1.0x。
（3）民营回暖：政策吹起民营经济暖风，平安银行作为民营银行将充分受益。
2022 年中央经济工作会议明确提出支持民营经济和民营企业发展壮大。
长期：零售的第二增长曲线正在形成
（1）表内：表内零售增长动能强劲。①聚焦消金，韧性凸显：房住不炒下，按揭需求存不确定性，平安银行聚焦消金类业务，零售中长期增长动能韧性足。②科技强大，孕育新机：平安银行科技实力领先，有望充分受益互金监管加严后溢出的市场份额。③零售增长，提振盈利：以22H1 数据测算，如零售盈利能力回到19H1 水平，可带动 ROA（年化，下同）、 ROE 提升15bp、2pc。
（2）表外：财富管理新增长点形成。新银保业务有望助力平安银行追赶头部的财富管理银行，提振盈利能力。简单测算，假设平安银行零售非息收入/零售总资产达到招行水平，以22H1 数据测算，有望带动 ROA、ROE 提升19bp、3pc。
估值：当前性价比最高的优质银行股
当前平安银行估值处于历史低位，后续修复空间仍然巨大。从分部估值的角度来看，对于平安银行传统业务和新型业务分别估值，分部估值结果为PB 估值1.13倍。谨慎起见，给予平安银行2023 年PB 估值1.0 倍，空间60%。
盈利预测与估值
平安银行是地产与零售反转弹性最大的银行。预计22-24 年归母净利润同比增长25.8%/15.3%/15.5%，BPS 18.78/21.11/23.81 元，现价对应PB 估值 0.69/0.62/0.55倍。上调目标价至21.11 元/股，对应2023 年PB 1.00 倍，现价空间60%。
风险提示：疫情风险失控、地产风险失控、核心管理层变化。