事件：平安银行发布2022 年半年报，实现营业收入920.22 亿元，同比增长8.7%；实现净利润220.88 亿元，同比增长25.6%，ROE 同比提升1.5pct至12.2%，业绩保持高增；不良贷款率1.02%，环比持平。

    业绩继续领跑股份行，“五位一体”新模式释放中长期潜力。公司2Q22营收/PPOP/净利润分别同比增长6.8%/6.7%/24%，增速环比虽然略有回落（分别-3.8/-7/-2.8pct），但仍保持较快增长。上半年央行降息、国内疫情反复、地产风险暴露、资本市场波动，虽然对公司短期业绩构成一定压力，但公司依然交出了一份靓丽的答卷。下半年在疫情缓解、楼市回暖的趋势下，短期经营压力有望缓解。从更长的角度看，随着公司 “五位一体”

    新模式的建立（开放银行、AI 银行、远程银行、线下银行、综合化银行），未来中长期增长动能依然强劲。

    二季度降息与疫情双重影响下，息差环比下行，下半年零售资产荒有望缓解。公司2Q22 净息差环比收窄8bp，主要是贷款收益率环比-20bp，拖累生息资产收益率环比-16bp；计息负债成本率由于市场利率下行环比-4bp，存款成本环比小幅+1bp、基本稳定。贷款收益率单季度降幅较大，主要是：（1）价格因素，降息背景下对公、零售、票据贴现收益率分别环比-12bp、-11bp、-35bp；（2）结构因素，二季度受到疫情影响，一方面消费信贷需求较弱，2Q22 零售贷款余额环比仅+1.2%，零售贷款占比连续两个季度下降，另一方面公司降低风险偏好，高收益的新一贷、信用卡余额环比分别-0.5%、-1.8%，低风险的持证抵押贷款余额环比+3.3%。随着下半年疫情影响下降，我们预计零售资产荒问题有望缓解，支撑公司息差在4 季度企稳。

    基金代销下滑、地产信托代销清退导致财富管理中收短期承压，但财富管理基本盘仍发展良好。1H22 非息收入同比+10.4%，增速环比-8.2pct，主要是手续费中财富管理收入负增长幅度扩大拖累，债券投资等其他非息收入仍维持50%左右高增长。（1）财富管理手续费短期承压，1H22 同比-17.0%，增速环比-10.2pct。一方面是资本市场波动下，基金代销收入同比-29.3%，另一方面地产行业风险持续暴露下，公司清退地产信托产品代销，除基金、保险、理财外的财富管理收入同比-42.2%。除这两块以外， 代理保险、理财收入同比+26.3%、+29.3%；（2）财富管理基本盘仍发展良好，零售/财富/私行客户数同比分别+7.2%/+17.6%/+15.6%，虽然增速较前两年有所回落，但考虑到目前客群规模体量已经较大，增量其实不低；零售/私行AUM同比+16.4%/15.7%，零售/私行人均AUM继续增长至2.84万/2075 万。

    疫情冲击下不良生成有所波动，但加大核销处置后整体资产质量保持平稳，地产贷款占比继续降低。（1）公司1H22 不良净生成率2.24%，环比、同比分别+44bp、+94bp，主要是二季度疫情下零售信贷风险有所暴露。

    公司主动将问题贷款认定为不良，同时加大不良的核销处置，不把潜在风险延后，最终2Q22 不良率环比持平，关注率/逾期率环比-9bp/-16bp。公司2Q22 信用成本环比+50bp 至2.14%（1H22 为1.90%，同比+2bp），但由于处置力度较大消耗存量拨备，拨备覆盖率环比小幅+1pct 至290%；（2）按揭停贷涉及规模小，对公房地产贷款占比继续下降。A、公司半年报披露，全国发布断供公告的300 多个楼盘中公司仅涉及27 个，且全部位于一、二线城市及经济发达区域涉及的按揭贷款规模0.78 亿，占全部按揭比例0.028%；B、1H22 对公房地产贷款占比较年初-0.2pct 至9.2%，其中开发贷占总贷款比例只有3.3%，剩下主要是抵押足值、现金流较好、风险相对较低的经营性物业贷。

    投资建议：公司经营业绩及风险指标表现均好于市场预期，短期看在疫情缓解、楼市回暖后业绩有弹性，中长期看在“五位一体”新模式下未来业绩有韧性。我们认为公司未来三年净利润仍将保持20%复合增长，预计2022-2024 年净利润增速分别为24.2%/19.6%/18.9%，目前股价对应0.66x22PB，维持“买入”评级。

    风险提示：经济超预期下滑、疫情再次反复、息差大幅收窄、资产质量恶化。