营收增速放缓，利润超预期高增长。2022 年上半年营收/归母净利润同比增速分别为8.7%、25.6%，Q2 单季度同比增速分别为6.8%、24.0%。利润的驱动因素主要是规模稳健增长、其他非息高增和信用成本节约。收入方面：（1）净利息收入同比+7.9%，生息资产规模增长同比+8.4%，净息差同比下降7bp，以量补价带动净利息收入实现正增长。（2）手续费净收入同比-7.7%，其中代理及委托手续费同比-15.9%，主要受市场影响，代理基金收入等下降所致。

    （3）其他非息同比+50.2%，一方面货币市场及债券型基金投资等带来非息收入增加，另一方面由于把握市场机遇，带来外汇业务汇兑损益增加。成本方面，上半年成本收入比26.5%；信用成本2.47%，同比下降0.3pcts。

    零售转型持续深化，“五位一体”新模式驱动经营提速。2022 年上半年末，零售AUM 达到3.47 万亿元，同比增长16.4%，其中私行客户AUM 达到1.55 万亿元，同比增长15.7%。从客户数的角度看，2022 年上半年末，零售客户数达1.22 亿户，同比增长7.2%，财富客户120 万户，同比增长17.6%，私行客户7.49 万户，同比增长15.6%，优质客群保持较快增长。

    零售贷款放缓，对公贷款贡献主要增量，存款实现较高增长。2022 年上半年公司总资产同比+8.2%，其中贷款同比+12.1%，环比+2.3%。从信贷投向来看，上半年新增贷款中对公、零售和票据贴现分别贡献46%、16%和39%。存款方面，存款同比+13.3%，环比+3.1%，占付息负债比重提升至71.0%，同时受AUM 自然派生、综合化经营及渠道联动带动，个人存款占比稳步提升。净息差环比下行4bp 至2.76%，主要受资产端拖累。资产端收益率4.86%(环比-8bp)，其中贷款收益率6.00%（环比-10bp）。负债端付息率2.16%（环比-2bp），其中存款成本率2.05%（环比同比均持平）。

    不良率环比持平在1.02%，关注/逾期率双降，拨备覆盖率小幅提升至290%。

    2022 年上半年末不良率1.02%，环比持平；关注率1.32%，环比下降2bp；逾期率1.46%，环比下降15bp；拨备覆盖率290%。公司持续加大问题资产处置力度，上半年累计核销贷款294 亿元，收回不良资产267 亿元（同比+34.8%）。

    公司也披露了房地产相关的风险情况，截至2022 年上半年末，公司承担信用风险的房地产相关资产规模3414 亿元，其中对公房地产贷款2980 亿元，对公房地产贷款不良率0.77%，较去年末上升0.55pcts。不承担信用风险的涉房业务1092 亿元，较去年末大幅减少115 亿元。

    盈利预测与投资评级：我们小幅调整公司2022 年和2023 年EPS 预测至2.22元和2.55 元，预计2022 年底每股净资产为18.71 元。以2022 年8 月17 日收盘价计算，对应2022 年底的PB 为0.66 倍。维持对公司的“审慎增持”评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，转型推进不及预期