核心观点

    2021 年业绩符合预期，增速稳中有升。2021 全年营收1694 亿元，同比增长10.3%，增速较前三季度回升1.2 个百分点，主要是其他非息收入贡献；全年PPOP 同比增长11.6%，增速较前三季度回升2.9 个百分点；全年归母净利润363 亿元，同比增长25.6%，增速较前三季度降低4.5 个百分点，主要是基数原因导致，剔除基数因来看，全年归母净利润两年平均增长13.5%，较前三季度回升2.4 个百分点。2021 年加权ROE10.9%，同比回升1.3 个百分点。

    资产规模稳健扩张。2021 年总资产同比增长10.1%至4.92 万亿元，增速比前期略有下降；不过公司零售AUM 仍然维持两位数增长，年末零售AUM 达到3.18 万亿元，同比增长21.3%。此外，存款同比增长10.9%至2.99 万亿元，贷款同比增长14.9%至2.98 万亿元；年末核心一级资本充足率8.60%，较三季末基本持平。

    净息差降幅逐季收窄，手续费净收入增长稳定。公司全年净息差2.79%，同比降低9bps，主要是零售贷款优化调整，向低风险客群倾斜，以及企业贷款收益率随行就市下降等多重因素影响，导致贷款收益率下降明显快于负债成本。从单季净息差来看，四季度单季净息差2.74%，环比三季度降低1bp，基本上保持稳定，且降幅逐季收窄。手续费方面，2021 年手续费净收入同比增长11.5%，主要是手续费相关支出减少推动。

    不良边际生成放缓，拨备覆盖率持续回升。2021 年以来资产质量总体而言持续改善，测算的2021 年不良生成率1.80%，同比降低60bps。公司年末拨备覆盖率达到288%，较三季末上升20 个百分点，较年初上升87 个百分点。此外，公司年末不良率1.02%，逐季回落；关注率1.42%，较年初上升，主要是口径调整导致，剔除口径因素后较年初下降2bps；不良偏离度73%，较年初下降2 个百分点。

    投资建议：维持“增持”评级。我们根据最新LPR 调整等因素小幅调整盈利预测， 预计2022-2024 年归母净利润419/479/548 亿元， 同比增速15.3/14.3/14.4%；摊薄EPS 为2.01/2.32/2.68 元；当前股价对应PE 为6.9/6.0/5.2x，PB 为0.75/0.67/0.60x，维持“增持”评级。

    风险提示：宏观经济形势持续走弱可能对银行资产质量产生不利影响。