营收增速 保持上行趋势，利润增速较前三季度有所放缓，主要是由于加大拨备计提。公司2021 年营收增速由前三季度的9.1%提升至全年的10.3%，归母净利润增速由前三季度的30.1%下降至全年的25.6%，Q4 单季度利润增速为10.3%。拆分来看，公司全年利润增长的主要驱动因素包括：日均生息资产规模同比+9.7%，手续费及佣金收入同比+11.5%，其他非息收入同比+53.5%（交易性金融资产估值增加），以及成本收入比小幅节约0.81pcts 至28.3%，但息差同比下行9bps 至2.79%、综合信用成本2.58%仍相对较高。Q4 利润增速放缓主要是由于公司基于经济形势的判断加大了拨备计提力度。

    净息差同比下行9bps 至2.79%。公司2021 年净息差2.79%，较前三季度下行2bps,同比下行9bps。全年来看，公司资产端收益率下行25bps 至4.95%，其中贷款收益率下行42bps 至6.23%，主要受 LPR 重定价和市场利率下行的影响，也有部分原因在于公司加大对制造业、绿色金融和普惠小微等重点领域的支持力度；负债端付息率下行11bps 至2.21%，其中存款收益率下行19bps至2.04%，未来继续关注对公五张牌及零售私行财富跨越式发展下的负债成本改善趋势。

    零售转型持续突破发展，成效显著。2021 年末，公司零售AUM 达到3.18 万亿，较去年末大幅增长21.3%。从客户数的角度看，公司2021 年末零售客户数1.18 亿户，同比+10.3%，财富客户数110 万户，同比+17.7%，私行达标客户达6.97 万户，较去年末增长21.6%，零售、财富、私行达标客户环比增速依次递增，表明高端客群的获取/迁徙速度更快，呈现优质客群快速增长，基础客户户均规模积极扩张的态势。收入结构上，公司零售业务收入同比+8.4%，零售业务收入占比58%，和去年相比基本保持稳定。

    贷款增长强劲，零售贡献明显，存款稳健增长。资产方面，2021 年公司总资产规模同比+10.1%，贷款规模同比+ 14.3%，4 季度的贷款延续了2、3 季度零售贷款为主的投放风格，全年新增贷款中零售贷款占比约77%，高于去年同期。负债方面，存款稳健增长，同比+10.9%，存款活化率较去年同期提升2.7pcts 至37.4%，其中对公存款活期率有明显提升，交易银行运营成效显现。

    贷款不良率降至1.02%，处于近几年新低，拨备大幅增厚，关注率受认定标准调整的影响有所上升。公司期末不良率环比继续下降3bps 至1.02%，不良率已下降至近几年的新低，不良生成率（TTM）为1.1%，关注类贷款占比环比上升5bps 至1.42%（较去年末上升了31bps），关注率较去年末上升较多主要是由于认定标准的调整。由于公司在Q4 加大了拨备计提力度，拨备覆盖率环比提升20pcts 至288.42%，拨贷比提升13bps 至2.94%。公司目前资产质量已持续夯实，未来减值计提压力相对较轻，减值有望对利润表形成持续反哺。

    我们小幅调整公司2022、2023 年EPS 至2.08 元、2.37 元，预计2022、2023年底每股净资产分别为18.81 元、21.13 元。以2022 年3 月9 日收盘价计算，对应2022 年末的PB 为0.74 倍。维持对公司的审慎增持评级。

    风险提示：资产质量超预期波动，转型推进不及预期