核心观点：

    信用成本下行支撑业绩高增，前三季度归母净利润同比增速超过30%。

    平安银行发布2021 年三季报，营收、PPOP、归母净利润同比增长9.12%、8.81%、30.08%，增速较21H1 均有所回升，业绩主要正贡献依然来自拨备计提、规模和中收。在风险出清、资产质量向好的背景下，信用成本中枢下移，业绩进入加速释放期，未来有望继续保持高增。

    息差降幅收窄，负债成本管控有效。21Q3 累计净息差2.81%，环比21H1下降3bp，但息差绝对值依旧保持行业领先。资产端，加大对低风险业务和优质客群的信贷投放，收益率有所下降，规模保持较快增长，私行财富业务发展再进一程，AUM 突破3 万亿元。负债端，存款量价双优，代发、交易银行业务对存款的带动作用持续增强，存款成本率全方位优化。21Q3 存款同比增长14.7%，存款成本率2.05%，同比下降22bp。

    分条线看，个人存款、个人定期存款成本率同比下降14bp、29bp，代发及批量业务客户带来存款余额较年初增长29.8%；对公存款、对公定期存款成本率同比下降25bp、18bp，交易银行活期存款余额较年初增长18.8%，全年来看，负债端继续保持优化态势，压降负债成本，虽然息差绝对值依然面临一定收窄压力，但息差质量实际上是大幅提升的。

    资产质量持续优化，不良清收效果良好。21Q3 末，不良率降至1.15%，测算不良生成率为1.15%，环比21H1 下降0.15pct，逾期60/90 天以上贷款偏离度降至81%/72.5%，不良认定进一步趋严。分条线看，对公贷款不良率0.89%，环比下降0.1pct，个人贷款不良率1.15%，环比提升0.02pct，但较20H1 末疫情高点依然下降0.41pct。关注贷款、逾期贷款率环比21H1 有所上升，可能与地产领域风险暴露有关，但考虑到21H1 末房地产开发贷占比只有10%，风险总体可控，并且继续保持了较大的减值损失计提力度和核销力度，21Q3 末，拨备覆盖率提升至268.35%，前三季度累计核销贷款232.11 亿元，收回不良资产274.05亿元，同比增长58.6%，其中120.91 亿元为已核销不良贷款，一方面，收回的利息直接并入当期营收，另一方面，收回的本金可增厚拨备，减轻后续拨备计提压力，持续增强风险抵补能力，夯实资产质量。

    盈利预测与投资建议：信用成本中枢下移，利润增速超预期，息差质量提升，表内外资产质量继续夯实。预计21/22 年归母净利润增速为29.2%/23.6%，EPS 为1.82/2.28 元/股，BVPS 为16.95/19.08 元/股，当前股价对应21/22 年PB 为1.14X/1.02X。公司背靠平安集团，“科技引领、零售突破、对公做精”基础上全面升级新三年战略，业务发展迈上新台阶，估值溢价扩大可期。给予公司21 年1.5 倍PB，对应合理价值25.42 元/股，维持“买入”评级。

    风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。