核心观点：

    　　归母净利润增速超预期，拨备计提力度不减，加大了非信贷拨备计提力度。平安银行发布2021 年半年报，营收、PPOP 同比增长8.11%、8.11%，增速较21Q1 下滑，主要受息差和其他非息拖累，21H1 债市波动较小，投资收益同比下降25.7%。由于去年同期拨备基数高，21H1拨备同比增长-0.5%，归母净利润实现同比增长28.55%。实际上，公司拨备计提力度依然较大，只是结构上加大了非信贷资产减值损失计提，信贷减值损失计提随着信贷资产质量向好而相应减少。

    　　“重塑资产负债经营”稳步推进，有效缓释息差下行压力。21H1 净息差2.83%，同比下降4bp。（1）持续推进零售贷款增长以优化资产端收益率，21H1 个人贷款同比增长23.9%，信用卡、新一贷、汽融“三大尖兵”产品较快增长的同时，增加按揭及持证抵押类贷款投放以配合私行财富业务发展，21H1 末个人贷款占比约61.1%。（2）负债成本管控提升至全行战略高度，存款实现量价双优。21H1 存款同比增长15.3%，存款成本率2.05%，同比下降30bp。分条线看，个人存款成本率同比下降22bp，代发带来存款余额同比增长22%；对公存款成本率同比下降32bp，综合金融带来存款余额同比增长19%。全年来看，息差面临一定收窄压力，主要来自资产端收益率的下降，负债端继续保持优化态势，息差依然可以保持行业领先水平。

    　　全面夯实资产质量。21H1 末，不良、关注、逾期贷款均较20A 末“双降”，逾期60 /90 天以上贷款偏离度85%/73%，较20A 末下降0.07pct/0.02pct，公司披露年化不良生成率0.96%，同比下降0.64pct。

    　　分条线看，对公贷款不良率0.99%，同比下降1.02pct，个人贷款不良率1.13%，同比下降0.43pct，基本恢复到疫情前水平。21H1 末，拨备覆盖率提升至259.53%，21H1 计提非信贷资产减值损失131.64 亿元，同比增加69.75 亿元，占总资产减值损失的34.38%。持续提升表内贷款拨备覆盖率基础上，加大非信贷资产拨备计提，全面夯实资产质量，提升风险抵补能力。

    　　盈利预测与投资建议：利润增速超预期，财富管理、信用卡、对公结算及理财业务推动中收高增，拨备计提审慎，表内外资产质量全面夯实，存量风险出清，增量风险可控，信用成本有望高位下行，打开业绩增长空间，预计21/22 年归母净利润增速为27.3%/20.2%，EPS 为1.79/2.18元/股，BVPS 为16.92/18.95 元/股，当前股价对应21/22 年PB 为1.20X/1.07X。公司背靠平安集团，“科技引领、零售突破、对公做精”

    　　基础上全面升级新三年战略，业务发展迈上新台阶，估值溢价扩大可期。

    　　给予公司21 年1.8 倍PB，合理价值30.45 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：（1）经济增长超预期下滑；（2）资产质量大幅恶化。