#供热计量 “面积制”向“用量制”改革，提振热量表使用与供热管理需求
政策规定按照用热量收费的制度，要求新建建筑或者对既有建筑进行节能改造，应当安装用热计量、室内温度和供热系统调控装置，直接推动了行业发展。以内蒙古为例，北京、黑龙江等也已下发对热源、热网、末端各个环节的定量化政策。天罡股份“供热节能管理工程” 2023H1毛利率较2022年提升31.64 pcts达到69.55%，已成为快速增长和提升毛利结构的重要部分。我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.63/0.72/0.80亿元，对应EPS分别为1.03/1.17/1.31元/股，对应当前股价的PE分别为16.5/14.4/12.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。
#向市场推广超声波热量表、水表，技术领先对北方供暖15省市全覆盖
天罡股份是建议支持的国家级“专精特新”小巨人，山东省制造业单项冠军。2023年前三季度营收1.89亿元(+15.27%)，归母净利润4811万元(+7.63%)，净利率25.43%。两大核心产品超声波热量表与水表可柔性生产，合计贡献8成营收，部分技术达到国际先进。下游客户主要为大型热力与水务公司，每年下半年需求旺盛，当前销售区域主攻华东、华北与西北。拥有20项发明专利。募投扩产之外，减少生产周期13%-17%。
#市场主流超声波路线，供热量与气象局预测供暖需求2023年或创历史新高
国家气候中心提醒，冬季北方和青藏高原地区可能发生低温雪灾，供暖用能需求可能高于历史同期，并出现阶段性用能峰值。我国供热量数据显示，2023年49.47亿百万千焦创历史新高，同比增长10.57%。天罡股份属于供应用仪器仪表制造业(C4016)业。超声波式热量表因量程、计量精度、压力损耗等特性已成国际市场主流，超声波水表亦是目前能够较好实现商业化应用的主流技术路线之一。智能水表需求量在2024年则有望达到6000万台。公司还是为数不多的走出国门，与国外一线同行竞争的企业，中大口径超声波计量仪表方面具有显著竞争优势。
#风险提示：国家产业政策风险、应收款项较大风险、水表降价趋势的风险
【目录】
1、 供热计量改革带来发展机遇
1.1、 “面积制”向“用量制”改革，强制性要求热量表使用
1.2、 以内蒙古为例，北京、黑龙江等多地也已下发定量化政策
1.3、 供热量2023年突破前高，气象局预测供暖需求高于历史
2、 天罡股份公司情况
2.1、 2015 年开始布局的超声波水表业务是供热类以外的另一增长端
2.2、 商业模式
2.2.1、 生产采购：直接材料占比超60%，劳务成本因水表客户提高下降
2.2.2、 不对特定客户存在依赖、下半年需求旺
2.3、 科技研发：国际先进，年投入研发超1000万元
2.4、 募投项目：扩产之外，减少生产周期13%-17%
3、 行业情况
3.1、 发展趋势：超声波类型是当前市场主流产品
3.2、 供热面积连年增长，2024年智能水表需求6000万台
4、 关键假设、盈利预测与投资建议
5、 风险提示
附：财务预测摘要
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1、供热计量改革带来发展机遇
1.1、“面积制”向“用量制”改革，强制性要求热量表使用
我国冬季取暖曾经一直推行按照供热面积结算的方法，这种“包费制”的供暖方式存在诸多弊端，由于按照面积收取取暖费，房屋即使无人居住，暖气也不关停。暖气过热时即使开窗也不将阀门调小，不环保。2016 年以来，修订后的《中华人民共和国节约能源法(2016)》明确了对实行集中供热的建筑分步骤实行供热分户计量、按照用热量收费的制度，要求新建建筑或者对既有建筑进行节能改造，应当按照规定安装用热计量装置、室内温度调控装置和供热系统调控装置，直接推动了行业发展。
天罡股份是最早向市场推广超声波热量表等产品的公司。威海市天罡仪表股份有限公司自2002 年以来一直专注于超声波流体测量技术的研发应用业务。初始业务为超声波热量表，国内较早自主成功研发。成为国内向市场推广超声波热量表和超声波水表的企业之一，当前在线超声波热量表数量已经超过200万台，对北方供暖15省市实现全覆盖。2017 年开始提出热网调度管控平台及相关解决方案。
超声波热量表
主要由计算器、流量传感器和配对温度传感器组成。计算器主要用来接收来自流量传感器和温度传感器的信号，通过嵌入式软件实现计算、存储、传输和显示热交换系统所释放或吸收的热量值、流量值;流量传感器安装在热交换系统中，计算器驱动流量传感器中的配对超声波换能器分别产生、接受超声波信号，计算器中超声波处理专用电路根据接收的超声波信号得出超声波的运行时间，计算器中的嵌入式软件根据顺水和逆水超声波运行时间及其他相关信息计算得出水流速度及流量;配对温度传感器分别安装在热交换系统的入口和出口，温度传感器的电阻随温度的变化而变化，计算器中温度测量部分将随温度变化的电阻信号转换成计算器可测量的电压信号并经嵌入式软件处理得出对应的实际温度值。
1.2、以内蒙古为例，北京、黑龙江等多地也已下发定量化政策
内蒙古自治区住房和城乡建设厅2023年7月印发了《内蒙古自治区智慧供热示范推广工作方案》，总体目标是：从2023年—2024年供热期开始在呼和浩特市、包头市、鄂尔多斯市、乌海市、赤峰市的民用建筑供热系统实施智慧供热示范推广工作。建立科学合理的供热计量收费机制，逐步完善城市供热管理智能化，最终实现智慧供热。明确了呼和浩特市、包头市示范推广面积不小于500万平方米。赤峰市不小于200万平米。乌海市在现有基础上新建居住建筑全部实行供热计量。鄂尔多斯市在康巴什新区全面推行供热计量。
“智慧供热”是指使用大数据、人工智能、云计算、“互联网”等技术，通过对供热相关数据采集及分析，对热源、热网、末端的各个供热环节进行智能调控，从而进一步实现热网资源的配置优化，提高热网输送能力，是实现节能减排、清洁供热、用户满意度提升、企业效率提升的重要手段。
除内蒙古外，北京、黑龙江亦有政策提出定量化目标。
(1)：北京市城市管理委员会《北京市“十四五”时期供热发展建设规划》：实施由热源到楼栋热力入口的智能供热改造，用户安装室温采集装置，既有公共建筑同步实施供热计量改造。2022 年底前完成2000 万平方米试点示范，2023—2025 年完成 1 亿平方米以上既有建筑智能化供热改造。
(2)：黑龙江2023年8月28日发布的《全省城镇供热系统化治理高质量发展三年行动计划》指出，利用3年时间，实施热源建设、管网设施改造、智慧供热等补短板和提档升级项目，新增热源能力1亿平方米，改造供热老旧管网1500公里，改造楼内供热设施5000万平方米，智慧供热覆盖面积达到3亿平方米。
当前公司销售区域集中在华东、华北与西北市场。
天罡股份目前已覆盖北方主要供热省市，产品的主要客户包括济南热电、济南热力集团有限公司、太原市热力集团有限责任公司、高密市交运热力有限公司、长春市供热(集团)有限公司、枣庄旭日热力有限责任公司等大型热力公司。
除热量表外，提供全面解决方案。在供热节能领域，不断丰富产品种类，已能够为客户提供“物联网智能仪表终端-物联网数据传输-数据分析处理-物联网管网调控终端”为一体的数字化、信息化、全链条解决方案。产品和服务涵盖从供热计量、数据传输、数据分析到智能调控等智慧供热全部环节的核心设备和解决方案。
着力市场开拓，公司“供热节能管理工程”分项已经成为快速增长和提升毛利结构的重要部分。2023H1毛利率较2022年全年提升31.64 pcts达到69.55%。
(1)标准化热力站自控系统建设
运行管理及能耗分析，实现换热站无人值守智能控制。为供热客户、用热客户提供热力站标准工艺自控改造服务，包含系统设计、施工、调试、运营等多项服务。
(2)二次网平衡解决方案
供热精细化管理、提高供热质量、节能减排。利用供热计量收费系统采集供热终端运行数据，经过数据分析及决策系统对运行数据进行加工处理，产生最优的终端运行参数，并反馈至供热终端调控系统相应调控，以实现供热系统最优的运行效果。
1.3、供热量2023年突破前高，气象局预测供暖需求高于历史
我国气象局提醒注意提前防范今冬明春可能出现的气象灾害。国家气候中心已于2023年11月初发布了今冬明春我国气候趋势，综合厄尔尼诺事件和气候系统其他因素的影响，预计冬季北方和青藏高原地区可能发生低温雪灾，供暖用能需求可能高于历史同期，并出现阶段性用能峰值。我国供热量数据显示，2023年49.47亿百万千焦创历史新高，同比增长10.57%。
2、天罡股份公司情况
天罡股份是中国计量协会热能表工作委员会第三届常务副主任单位、中国城镇供热协会理事单位、中国计量协会水表工作委员会团体会员。2021年被认定为建议支持的国家级“专精特新”小巨人;2022年被认定为山东省制造业单项冠军。截至2023年6月，通过自主研发形成了20项发明专利、58项实用新型专利、14项外观设计专利以及68项软件著作权。
2.1、2015 年开始布局的超声波水表业务是供热类以外的另一增长端
超声波水表借助超声测流技术，采用超声波速度差原理，检测超声波声束在水中顺流和逆流运行时因叠加水流速度而产生的时差，通过嵌入式软件对时差及其他相关数据的分析计算得出水的流速，从而进一步计算出水的流量。具有低始动流量、高精度、宽量程比、工作稳定的特点。
由于水力不平衡导致用户冷热不均，即近供热管道端用户热，远供热管道端用户冷。目前为满足远端过冷用户的需求，热力公司只能整体增加供热管道流量，导致近端用户出现过热，部分节约下来的热量又会被其他用户吸收，从而形成用户节费、企业不节能、排放未降低的局面。天罡股份研发的超声波热量表、智能调控终端等产品以及供热节能管理可有效解决供热管网水力失衡问题，在减小水泵功率和扬程的同时避免了过热用户的热量损失，从而达到节能降耗，实现良好的经济和社会效益。
供水类主要客户包括广州市自来水有限公司、杭州市水务集团有限公司、济南水务集团有限公司、江苏水务投资有限公司、长沙供水有限公司、中国水务投资有限公司、香格里拉市供排水有限责任公司等大型水务公司。
天罡股份是超声波热量表、超声波水表制造企业中为数不多的走出国门，与国外一线同行竞争的企业。
公司全系列产品在欧盟地区获得 MID认证，超声波热量表获得了加拿大的 MC 认证，智能平衡阀、智能调节阀获得了欧盟 EN61000-6-2:2005、EN61000-6-4:2007+A1 标准的 CE 认证。
目前在俄罗斯、德国、波兰、捷克、挪威、意大利、英国、巴西、土耳其、奥地利、比利时、法国、韩国等数十个国家或地区均有产品销售，市场区域包括了亚洲、欧洲、南美、中东等。中大口径超声波计量仪表方面具有显著竞争优势，是国内外为数不多能够获得大口径超声波流量传感器 MID 认证的企业。
2022年两大核心产品超声波热量表与水表合计年均为公司营收贡献1.8亿元，占营收比例接近80%。2022年分别实现营收1.15亿元与7117万元，水表毛利率上升3.89 pcts至57.98%，销售额较2021年增长约50%。
2.2、商业模式
2.2.1、生产采购：直接材料占比超60%，劳务成本因水表客户提高下降
订单生产与计划生产相结合。在每年12月至次年5月间的生产淡季，进行计划生产，储备适量库存，根据客户需求再灌制软件;在生产旺季，公司主要采取订单生产方式，特别是规格差异较大的楼栋和管网超声波热量表和超声波水表。
对通用技术如表体机加工及表面处理和贴片式元器件焊接(SMT 焊接)采用外协加工，技术附加值较低，可替换性较强。
采购的原材料主要包括表体、接件等机械构件，贴片集成电路、锂电池等电子构件以及其他辅助原材料。其中表体的金额占比较大，约20%。贴片集成电路主要采购自德州仪器，热表探头主要采购德国 JUMO 品牌。
成本构成中，直接材料占比约60%，劳务成本逐渐下滑至20%以下。其中劳务成本是指公司在合作开发模式中，配套服务商提供的产品检测、配套服务等成本。因客户需求差异化使得以济南热电为首的热量表客户劳务成本占比较高，杭州水务为代表的水表相应劳务服务采购较少。
2.2.2、不对特定客户存在依赖、下半年需求旺
由于我国北方10月下旬后陆续进入供暖期，每年的下半年市场需求较为旺盛，其余时间需求相对较弱。同时一季度天气寒冷不适合水表安装且适逢春节假期。
2020年后前五大客户营收占比小于40%，同时第一大客户小于20%，不对特定客户依赖。
2.3、科技研发：国际先进，年投入研发超1000万元
天罡股份两大核心产品关键性能指标均已达到或超过国家标准、MID 标准，部分关键性技术具有行业先进性和独创性，达到国际先进水平。
主持或参与24项标准和技术规范的制定。其中国家标准与行业标准列示如下：
每年研发经费支出超1000万元。2022年花费1127.27万元，占营收比例4.72%。同时研发人员累计63名，占员工总量19.87%。
根据2022年年报披露，当前有八大在研项目。降低成本，填补国内核电热量表领域空白，提高智能化。
2.4、募投项目：扩产之外，减少生产周期13%-17%
天罡股份上市实际募集资金净额1.21亿元。用于扩产的物联网智能超声计量仪表产业化项目调整后拟投入9126万元，2022年超声波热量表产能30.595万只，超声波水表产能16.965万只，合计约47.5万只，由于超声波热量表、超声波水表与流量计原理与基本工艺流程相似，在生产过程中可以进行调剂、实现柔性生产。
新增生产线还将调整原有的工作台顺序，采用更加合理的布局，减少车间物料、半成品的搬运时间，以提高产品的生产效率。口径在DN15-DN40 之间的超声波热量表及超声波水表的生产周期将减少约17%，DN50及以上口径的超声波热量表及超声波水表生产周期将减少约 13%，生产效率将得到大幅提升。(公司问询函回复)
3、行业情况
天罡股份属于智能热量表和智能水表行业的关键设备及服务供应商。按照证监会行业分类属于仪器仪表制造业(C40);而根据国家统计局分类，属于器仪表制造业(C40)下的供应用仪器仪表制造(C4016)。
3.1、发展趋势：超声波类型是当前市场主流产品
热量表起源于20世纪60年代的欧洲，因全球能源危机，燃料价格迅速上升，过去的福利供暖体制使得欧洲传统供暖地区国家的财政负担过重，各国陆续开始实施“分户控制、分户计量”的供暖收费方式。
当前已由早期机械式测量发展为电子测量方式。相比于电磁式热量表，超声热量表因其在测量量程、计量精度、压力损耗和环境适应性上的优异特性，成为国际市场上主流的智能热量表产品类型。
行业内优势厂商尝试计量技术创新，摒弃了传统机械水表的叶轮计量技术，将超声波、电磁、射流等电子传感技术应用于水计量领域，形成以电子传感技术为基础的电子水表。具有计量精度高、无磨损、压损小、始动量低、等方面优异特性，计量性能大大提升;另一方面，可进行双向流量计量、具备瞬时流量显示功能，能够实现流量实时抄读、管网漏损检测、压力在线监测等功能。
在各类采用电子传感技术的电子水表中，由于射流水表目前国内外研制、生产射流水表的单位较少，尚处于起步阶段;电磁水表在结构复杂度、电池续航、防电磁干扰、成本效益等方面还需进一步改进;因此目前能够较好实现商业化应用的为超声波水表。目前超声水表在户用水表以及管网、工业用的大口径水表中均已成熟应用。就欧美成熟市场而言，超声波水表为智能水表的主流技术路线之一。
3.2、供热面积连年增长，2024年智能水表需求6000万台
热量表市场需求与供热面积正相关。根据国家统计局数据，2009 年至2020 年，中国采暖地区(“三北”十三个省、直辖市和自治区，以及山东、河南两省)房屋竣工面积持续保持较高水平。近十年来，采暖地区城镇人口数也由 26,570.34 万人持续增长至35,161.75 万人。而城市供热是北方采暖地区城镇居民的基本生活需求。 2021 年，我国城市集中供热面积约为 106.03 亿平方米，自 2012 年以来，集中供热面积的复合增长率达到8.28%。
产品的生产和销售主要集中于北方采暖区的15 个省、自治区、直辖市。从行政分区看，2021 年山东和辽宁城市集中供热面积超过10亿平方米;河北、黑龙江、山西、吉林、北京、内蒙古、河南和天津8个省(区、市)超过5亿平方米;陕西、新疆、甘肃、宁夏和青海 5 个省(区)超过 1 亿平方米;江苏、安徽、湖北、西藏、贵州、云南、四川7 个省(区)和新疆兵团不足1 亿平方米。
智能水表方面，根据北京智研科信咨询有限公司《2020-2026年中国智能水表市场深度调查与投资前景分析报告》，2024年智能水表需求量有望到达6000万台。2009-2019年，国内水表产品市场需求量由4489万只增长至7193万只，年均复合增长率为4.83%。
其中，智能水表市场需求由571万只增长至3230万只，年均复合增长率达18.92%，智能水表市场需求增长速度远高于水表行业整体增长速度。在市场渗透率方面，2009-2019年，国内智能水表市场渗透率已由12.72%提高至44.91%。
4、关键假设、盈利预测与投资建议
在“面积制”向“用量制”的供热计量发展大背景下，定量政策频出，供热类行业进入发展期。由于气象原因，2023年供热量增长10.57%亦佐证了增长逻辑。我们保守预计天罡股份的各项业务增长以10%增速为锚定，于此同时公司顺应“智慧供热”发展的“供热节能管理工程”类业务在2023H1的毛利率与营收均有大幅度增长，我们看好其对于公司未来营收与利润的双重拉动作用。
估值比较方面，当前我们侧重于涉及选取开展智能热量表业务的迈拓股份、汇中股份，专注于供热节能领域的瑞纳智能进行比较，但公司在销售与服务模式上存在一定差异性。
于此同时，天罡股份更高毛利率的水表业务也正稳定开展，供热类与供水类两大块业务并进。展示了公司在行业中的深耕状态与技术实力水平。相关行业选取山科智能与提供能源互联网解决方案的威胜信息作为盈利预测对标。
我们预计公司2023-2025年的归母净利润分别为0.63/0.72/0.80亿元，对应EPS分别为1.03/1.17/1.31元/股，对应当前股价的PE分别为16.5/14.4/12.9倍，首次覆盖给予“增持”评级。
5、风险提示
国家产业政策风险、应收款项较大风险、水表行业降价趋势的风险