IPO保荐机构的执业质量正进一步得到监管层的关注。
广东证监局日前一份内部文件将部分IPO项目的撤否原因对准保荐机构，并指出：“多数撤否项目仍然暴露出相关保荐机构存在执业理念不适应、履职尽职不充分、辅导质量不过硬等多方面问题，业务团队执业能力亟待提升。”
东兴证券（601198.SSH）成为其中唯一被“点名”的保荐机构。
“（辖区内）东兴证券近三年申报的5个项目全部以撤否告终，辖区2021年以来只有2个被否项目，均由该机构保荐。”广东证监局指出，“东兴证券对于前期已经‘一否一撤’的项目，未能核查清楚前次现场检查已经发现的发行人涉嫌体外资金循环问题即予申报，导致项目再次撤回。”
经过信风（ID:TradeWind01）的比对，这仅有的两个被否项目指向了广州九恒条码股份有限公司（下称“九恒条码”）、广州科莱瑞迪医疗器材股份有限公司（下称“科莱瑞迪”），二者目标市场分别为上交所主板、创业板；而三度闯关IPO均以失败告终的项目正是广东凯金新能源科技股份有限公司（下称“凯金能源”）。
值得一提的是，九恒条码、凯金能源IPO失败的原因均为异常的资金“体外循环”，而这种执业态度的审慎不足或正给东兴证券带来更大冲击。
由东兴证券担任IPO保荐机构的泽达易盛（688555.SH）今年11月也被曝出IPO招股书、上市后的多份年报均存在虚假记载，而造假手段之一同样是通过表外关联方的配合完成了资金的流转。该案的发生也有可能让泽达易盛成为继紫晶存储（688086.SH）后科创板第二家因欺诈发行而面临强制退市风险的公司。
对此东兴证券发表致歉声明，但后续其是否会被立案调查，进而连累目前正处于排队阶段的11个IPO项目仍是未知数。详解“两否一撤”
来自广东证监局的上述文件指出，广东省2021年以来仅有的2个被否项目均由东兴证券所保荐。
信风（ID:TradeWind01）比照注册地、时间线等条件后发现，上述两单项目分别是此前申报上交所主板、创业板IPO的九恒条码、科莱瑞迪。
于2019年6月进入IPO审核队伍的九恒条码历经近20个月，才在2021年1月迎来上会审核，但仍然成为了当年第二家IPO被否的企业。
九恒条码的败北原因，或指向了可疑的供应商关系。九恒条码的第四大供应商东莞添城纸业有限公司（下称“添城纸业”）与其实控人沈云立及配偶曾祥兰等存在股权关系，并且还有大额的资金往来。与此同时，添城纸业还出现了“闪设闪销”的情形。
添城纸业成立于2016年10月，在次年就成为九恒条码的第四大供应商，2017年后者对添城纸业的采购额达到0.34亿元。但该笔交易完成后，在2018年就完成了简易注销。
同时沈云立还与供应商东莞市拥城电子有限公司、客户广州泛美信息科技有限公司等存在难以解释的大额资金往来，以上因素都对九恒条码的收入、采购真实性等构成了挑战。
“这种情况的确具有造假嫌疑，例如容易出现的可能性之一就是客户配合发行人造假，但是羊毛出在羊身上，虚假交易所获得的收入肯定要还回去，方式之一就是虚构成本，完成资金的体外循环。”一位北京的投行人士指出。
“这种情况发行人的实控人与多个客户、供应商私底下有资金往来并不合理，保荐机构还坚持要让公司上会显然是有问题的。”前述人士指出。
“资金体外循环”嫌疑并非只出现在东兴证券所保荐的这一单项目中。
东兴证券保荐的凯金能源或也存在类似问题，且该项目分别在2017年6月、2019年5月、2021年7月三度闯关IPO，前两次的目标板块为创业板，最后一次则改道主板，但分别以被否和撤材料的结局而告终。其中凯金能源曾在二度闯关IPO时遭遇监管层的现场检查。
上述文件指出：“东兴证券对于前期已经‘一否一撤’的项目，未能核查清楚前次现场检查已经发现的发行人涉嫌体外资金循环问题即予申报，导致项目再次撤回。”
与上述两单“体外循环”嫌疑不同，东兴证券另一个被否的保荐项目科莱瑞迪的失败原因，则与其成长性不符合创业板“三创四新”定位有关。
科莱瑞迪的产品分为放疗定位、骨科康复等用途医用耗材。其中放疗定位是主要收入来源，2021年创收0.89亿元，占比接近5成。
但由于该产品作为低值医用耗材或将进入集采名单，进而导致产品价格的大跳水，成为了科莱瑞迪业绩预期的隐忧。
“上市委员会审议认为，发行人目前的主营产品市场空间有限，新产品能否实现规模收入尚不明确。”上市委指出，“本所决定对你公司首次公开发行股票并在创业板上市申请予以终止审核。”
据QY Research数据显示，科莱瑞迪2021年在全球、中国的放疗定位市场份额分别已达13.89%、59.40%，位列第二名、第一名；尽管已是细分领域龙头，但保荐机构对其成长性审视不足仍然被证监局所点名。
“有的（保荐）机构在企业专注小众细分市场、市占率已经较高的情况下，对市场前景论证不充分，不能能充分说明发行人未来成长性。”广东证监局在上述文件指出。
东兴证券近三年来的IPO保荐项目撤否率并不低。
wind数据显示，2020年至2022年11月30日，坐拥85个IPO项目的东兴证券撤否率达到14.12%。该撤否率按照从高到低排序，在同期保荐家数达到50家以上的24家券商中位列第9。
较高的撤否率以及监管层所点名的执业问题，或也将给东兴证券后续的IPO展业带来更多压力。
“下一步，我局将依据执业质量指标对辖区保荐机构精准画像，对撤否率较高的机构采取差异化监管措施，联合地方政府持续开展撤否项目保荐机构约谈通报工作，对‘一查就撤’等保荐项目实施专项抽查，持续提升辖区企业申报上市质量。”广东证监局指出。恐受科创板造假案波及
对于IPO项目资金“体外循环”的核查不彻底，正在给东兴证券带来更大的麻烦。
11月19日，东兴证券保荐的泽达易盛收到证监会《行政处罚及市场禁入事先告知书》显示，该公司因涉嫌欺诈发行、信披违法拟被证监会采取强制退市，且实控人也已被采取市场禁入措施。
从2016年-2019年的IPO报告期到2020年6月上市后的多年来，提供软件系统集成服务的泽达易盛长期处于造假状态。
调查显示，泽达易盛IPO报告期内累计虚增收入、利润分别为3.42亿元、1.87亿元，占相应指标的比例分别为41.96%、91.84%。
上市后泽达易盛并未就此收手，为了维持业绩增长的“假象”，其2020年、2021年合计虚增收入2.21亿元，同期虚增利润合计达到1.09亿元，占比分别为37.78%、85.83%。
据此统计，泽达易盛6年间累计虚增收入、利润5.63亿元、2.96亿元，占比分别高达64.64%、91.64%——这意味着，泽达易盛自报告期期初后的6年间，超6成收入和逾9成利润均为虚构产生。
泽达易盛财务造假的手法之一，正是频发在东兴证券项目上的资金体外循环方式。
在可能的循环方式上，部分公募机构的专户子公司可能也在成为“走款通道”。
例如泽达易盛2020年斥资1.20亿元购买鑫沅基金子公司鑫沅资产管理有限公司发行的理财产品，其中的1亿元实则被转入泽达易盛的关联方鑫商盈企业管理咨询合伙企业（有限合伙）等主体账户中；而正是在当年，泽达易盛多个客户的配合下虚增收入1.52亿元。
“这也是资金体外循环的一种模式，因为配合造假的客户需要从发行人这里拿钱，而理财产品在其中就扮演了‘通道角色’，再由理财产品将资金转给关联方实现资金的转出。”一位北京的审计人士表示。
在业内看来，作为泽达易盛中介机构的东兴证券，或也负有不可推卸的责任。
“如果保荐机构仔细核查关联企业和理财产品的流水问题，可能财务造假这件事不会持续这么久才被发现。”一位上海的投行人士指出。
2022年8月，上交所已就关联方核查不力的问题对东兴证券保荐代表人胡晓莉、陶晨亮予以监管警示。
“胡晓莉、陶晨亮在担任公司持续督导保荐人期间，未勤勉尽责，未能有效识别并督促公司披露违规理财事项，未能有效督导公司完善相关内部控制制度，出具的专项核查意见及持续督导意见不准确、不完整。”上交所指出。
案发后的2022年11月26日，东兴证券对此发表了致歉声明。
“作为泽达易盛首次公开发行股票并在科创板上市的保荐机构、主承销商、持续督导机构，自泽达易盛被立案调查以来，公司始终积极配合监管部门相关工作。”东兴证券表示。
虽然目前监管层对于该案的追责并未外延至相关中介机构，但由于泽达易盛的该起造假已被定性为欺诈发行，东兴证券过程中的勤勉尽责问题或将受到进一步关注。
信风（ID:TradeWind01）统计Wind数据发现，东兴证券截至11月30日仍有11个IPO项目处于问询、注册环节，相关追责一旦启动乃至东兴证券后续遭遇立案，无疑将对其投行业务带来波及。风险提示及免责条款
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