产品单一、大客户“依赖症”等问题缠身的纳睿雷达即将登陆科创板。
2023年2月20日，广东纳睿雷达科技股份有限公司（以下简称“纳睿雷达”）开启申购，本次发行股份数量为3866.68万股,发行价格46.68元/股，发行市盈率高达86.77倍，无论是对比行业最近一个月28.86倍的平均静态市盈率，还是可比公司相应51.62倍市盈率算术平均值而言，都要高出不少。
图/纳睿雷达公告
公司此次IPO拟募资9.68亿元，其中8.48亿元用于全极化有源相控阵雷达研发创新中心及产业化项目，1.2亿元用于补充流动资金。
图/招股书
就目前看来，纳睿雷达虽然在2018-2021年度国内同类型产品中的累计中标数量排名第一，但随着行业市场竞争加剧，纳睿雷达将面临产品过于单一、抗风险能力较弱、公司业务过度集中在广东省、前五大客户销售金额占比较高等难题，未来发展之路要想实现持续稳定增长，压力不小。
01
超八成净利靠政府补助??????
盈利能力堪忧
纳睿雷达成立于2014年，是一家专注于提供全极化有源相控阵雷达系统解决方案的高新技术企业。公司目前所生产的产品主要为X波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达及配套的软硬件产品，目前主要应用于气象探测领域，并逐步在水利防洪、民用航空、海洋监测、森林防火、公共安全等领域进行市场化推广。
图/招股书
近几年，随着应用于气象探测、水利、空管、公共安全等领域的雷达相关政策的颁布和实施，纳睿雷达所处的行业受国家产业政策支持。在气象探测应用领域，中国气象局制定的《气象观测技术发展引领计划（2020-2035年）》提出要发展研制双偏振相控阵天气雷达。中国气象局制定的《全国气象现代化发展纲要（2015-2030年）》提出到2030年，全国全面实现气象现代化。
根据《预测国际》分析，有源相控阵雷达占雷达总产值的比例将由2010年的20%增加至2019年的68%。在此背景下，纳睿雷达的业绩也实现了稳步增长。
招股书显示，2019年-2021年，纳睿雷达实现营业收入分别为1.05亿元、1.31亿元、1.83亿元，2019年-2021年均复合增长率为32.06%；归母净利润分别为7097.31万元、6659.14万元、9661.62万元。
而2022整年，纳睿雷达的营收、利润增速都出现了大幅下滑。2022年度，公司实现营业收入2.10亿元，较上年同期增长14.74%；归母净利润为8512.10万元，较上年同期增长2.30%。
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值得注意的是，纳睿雷达的经营业绩对政府补助存在较大依赖，尤其是2022年上半年，公司的政府补助及税收优惠占净利润的比例超八成。招股书显示，2019年-2022年上半年，纳睿雷达计入当期损益的政府补助金额分别为2981.71万元、1416.86万元、2007.74万元及1566.52万元，占当期净利润金额的比例分别为42.01%、21.28%、20.78%及85.72%。如果未来国家主管部门对政府补助的政策进行调整，则可能对公司的经营业务造成不利影响。
毛利率方面，虽然纳睿雷达的毛利率水平较高，但近年来却呈现出波动下滑态势并具有持续下滑的风险。2019年-2022年上半年，公司的毛利率分别为82.01%、79.68%、80.28%及77.17%。目前相控阵雷达应用在民用领域尚处于起步阶段，同行业老牌企业众多，其在资金、研发等方面比纳睿雷达更具综合优势。随着市场竞争程度日益激烈，纳睿雷达的高毛利率将难以维持。
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此外，从产品竞争力来看，纳睿雷达的产品也较为单一。X波段双极化（双偏振）有源相控阵雷达产品是其营业收入的主要来源，公司的雷达精细化探测系统的营收占比常年高达90%左右。该产品在撑起公司营收的同时，也将产品单一的特点暴露无遗，而纳睿雷达的产品在其他应用领域尚待培育和推广，并且在其他应用领域也面临着其他观测手段的竞争。
据了解，目前纳睿雷达的产品主要应用于气象探测领域，具有固定资产的属性，不同于消耗品，具有较长的使用寿命，客户购买的需求连续性相对较低，因此其采购周期较长；同时，该产品属于创新性产品，价格相对较高，公司客户主要是各地气象部门，目前该产品尚未受到中国气象局的大规模部署，主要依靠于各地气象局推动建设，因此其市场空间受行业政策和各级财政预算影响较大。
如果纳睿雷达的产品竞争力在市场竞争中表现不佳，那么过度依赖气象部门对公司而言存在隐忧。
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02?
约八成收入来自广东
高度依赖政府类客户
纳睿雷达的产品销售区域集中，主要在广东省内。2018年-2022年上半年，纳睿雷达在华南地区的销售收入占总销售收入比例分别为85.23%、99.61%、79.02%、59.77%和91.66%，销售区域拓展面临较大压力。如果广东地区的竞争格局或市场需求出现变化，或者公司产品最终未能在其他省份形成规模化应用，可能对公司的销售收入造成不利影响。
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不仅如此，纳睿雷达对政府客户或事业单位也存在高度依赖。报告期内，公司对政府客户或事业单位的销售收入占主营业务收入的比例分别为99.95%、99.98%、99.87%及81.25%。如果现有客户需求大幅下降，则较高的客户集中度将对纳睿雷达的经营产生不利影响。
另外值得注意的是，由于此类客户受其付款审批流程较为复杂，付款进度往往受其资金预算、上级主管部门拨款情况影响，付款周期一般较长，因此，公司面临应收账款回收风险。报告期各期末，公司应收账款分别为1734.65万元、7825.96万元、1.07亿元及9729.48万元，占流动资产的比例分别为16.79%、27.53%、27.38%及25.25%。
而客户回款周期长叠加公司营运资金需求的日益增加，使得纳睿雷达面临经营活动现金流量净额为负的风险。报告期内，公司经营活动产生的现金流量净额分别为2206.64万元、-4299.45万元、4508.99万元及-208.49万元，2020年和2022年上半年经营活动现金流量净额为负。
当纳睿雷达有大量的经营性资金被客户占用，这在一定程度也会影响到公司在其他方面的预算，比如在研发投入就有一定影响。这也不难理解，纳睿雷达将要把约1.20亿元的募资金额拟用于补充流动资金。
03?
三年半研发投入不足1亿?
超8亿扩产或难消化
由于相控阵雷达领域具有技术更新快、产品需求多样化的特点，以及随着其他相控阵雷达生产企业逐步进入气象探测等民用领域，纳睿雷达将面临更多的市场竞争。因此，公司需要适时掌握行业和技术发展趋势，把握客户需求变动方向，及时研发并推出满足客户需求的产品，以增强其自身的核心竞争力。
招股书显示，2019年-2022年上半年，纳睿雷达的研发费用分别为2205.50万元、2289.54万元、3180.43万元及1975.04万元，研发费用占当期营业收入的比例分别为21.01%、17.44%、17.38%及41.84%。虽然公司的研发费用率高于同行业公司水平，但由于公司规模相对较小，从绝对值来看，该公司的研发投入金额并不算高，三年半累计研发投入不足1亿元。
图/招股书
相比微薄的研发投入费用，在扩大产能方面，纳睿雷达“出手阔绰”。
为了实现公司产品的技术更新迭代，纳睿雷达未来仍会在有源相控阵雷达方面发力。从募投项目来看，公司将超8亿元的募投资金用于全极化有源相控阵雷达研发创新中心及产业化项目，扩大雷达产能。然而问题在于，公司的雷达产品的产能利用率和产销率在2022年上半年双双下滑。
招股书显示，2019年、2020年、2021年和2022年上半年，公司的雷达整机产能分别为16台/套、25台/套、31台/套和12台/套，雷达实际产量分别为6台/套、20台/套、31台/套和12台/套，产能利用率分别为37.50%、80.00%、100.00%和80.00%；同时，公司的雷达整机的产销率也在逐年下降，由2019年的166.67%下滑至2022年上半年的41.67%。
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目前，相控阵雷达由于其自身的技术实现复杂、价格昂贵等问题，其在民用领域短时间内还无法实现大规模应用。与此同时，纳睿雷达在自身产品使用周期长，客户单一且产能利用率不饱和的情况下，募资超8亿元扩产或面临产能消化难题。
综上来看，纳睿雷达虽然身处相控阵天气雷达这一潜力赛道，但未来发展路上仍将面临着严峻的考验。