来源 :安信证券研究2022-10-14
■核心观点：骄成超声是国内超声波焊接设备龙头，在动力电池领域市占率近30%，2018-2021年营收/归母净利润CAGR为51%/43%，2021年营收/归母净利润3.71/0.69亿元，其中动力电池超声波焊接收入占比达到55%。公司深耕超声波设备十五年，完整掌握超声波六大底层技术，产品性能领先同行，已进入下游龙头客户供应体系。短期看，公司抢先卡位复合集流体赛道，成功开发出超声波滚焊设备，未来将充分受益复合铜箔渗透率提升带来的超声波焊接设备需求增长；长期看，公司凭借超声波底层技术共通性，下游应用正由动力电池、无纺布向汽车线束、IGBT等新兴领域拓展，有望持续打开成长天花板。
■深耕行业15余年，率先打破高端动力电池国际垄断。超声波设备是多学科技术的综合应用，技术门槛较高，早期国内高端动力电池极耳焊接领域主要由必能信、美国Sonics等外资企业垄断。公司凭借稳定的产品质量、领先的技术能力和快速的反馈服务速度，率先打破高端动力电池极耳焊接市场由外资垄断的局面，在动力电池极耳焊接领域市占率达到30%，2021年占宁德时代及比亚迪新增产线同类产品采购量50%以上，并与中创新航、国轩高科、亿纬锂能、蜂巢能源等头部客户建立合作关系。
■公司的成长性来自两方面：1）复合铜箔产业化进程加速，公司有望率先受益：复合集流体锂电池在前段工序多出一道采用超声波高速滚焊技术的极耳转印焊工序，单条产线对滚焊设备的需求数量是极耳超声焊接设备的3倍左右，根据我们测算，2025年复合铜箔超声波滚焊设备市场规模有望达到19.34亿元。公司基于超声波高速滚动焊接系统技术开发了超声波滚焊机，产品最大焊接速度超过80m/min，业内未见其他运用于复合集流体电池量产线上的超声波滚焊设备。目前产品已应用到宁德时代新型动力电池生产制造工序中，未来将充分受益复合铜箔渗透率提升带来的超声波焊接设备需求增长。2）构建超声波技术平台，拥有向不同行业应用拓展的能力。公司2007年成立以来即定位中高端超声波应用领域，经过多年的研发和技术积累，已完整覆盖超声波工业应用全流程技术链，目前业务已拓展至无纺布焊接、汽车线束焊接、IGBT功率模块焊接等新兴领域。根据公司招股书，截至2022Q1，半自动IGBT端子超声波焊接设备已取得振华科技和元山电子的在手订单188.86万元（含税）；汽车线束焊接设备在手订单约800万元。同时，公司是“设备+耗材”的商业模式，受益超声波设备市场保有量持续增长，耗材业务需求持续性好，有望给公司贡献持续稳定收入。
■投资建议：我们预计公司2022年-2024年收入分别为5.09/7.50/10.81亿元，增速分别为37.33%、47.41%、44.01%，净利润分别为1.17/2.00/2.99亿元，增速分别为68.69%、71.26%、49.45%，成长性突出；首次覆盖给予“买入-A”的投资评级，6个月目标价146.4元，对应2023年60X的动态市盈率。
■风险提示：客户集中度高及大客户依赖风险、动力电池厂扩产不及预期、超声波焊接设备在动力电池应用环节较为单一，市场容量较小风险、技术变革及新产品研发进度不及预期、复合铜箔产业化进程推进低于预期。