上海复旦微电子集团股份有限公司1998年7月16日于复旦大学逸夫楼成立，2000年8月4日上海复旦微电子股份有限公司H股在香港创业板上市，2014年转香港主板，2021年8月4日，集团在上交所科创板上市。复旦微电是国内从事超大规模集成电路的设计、开发、生产（测试）和提供系统解决方案的专业公司，是国内成立最早、首家上市的股份制集成电路设计企业。
经过二十余年的发展，复旦微电在产品研发上潜心耕耘。2022年度被认定为国家级专精特新“小巨人”企业，主营业务包括研发销售安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、FPGA芯片和提供集成电路测试服务等。公司研发的“复微青龙可编程融合芯片”荣获第十五届中国半导体创新产品和技术奖，“一种FPGA详细布局的模拟退火方法”荣获上海市知识产权专利二等奖，“高性能可重构亿门级FPGA技术研究与实现”荣获2022年中国产学研合作创新成果二等奖。凭借研发技术优势，公司产品行销30多个国家和地区，在日常生活及科技等多个领域广泛应用。
作为国内集成电路设计先行者，复旦微电近年来也积极向新能源产业靠拢，公司已在RFID与存储卡芯片、EEPROM、NORFlash、SLCNANDFlash、智能电表芯片及智能电器芯片等能运用于汽车电子、新能源电动汽车充电桩的产品上加大研发投入，多项产品达到国内领先水平。公司新能源产品毛利持续增长，现已成为营业收入新增长点。
一、发展环境分析
1．正逢FPGA芯片成为专用集成电路行业发展热点期
FPGA芯片即现场可编程门阵列芯片，是逻辑芯片的一种，通常由可编程的逻辑单元、输入输出单元和开关连线阵列三种功能单元构成。它是作为专用集成电路（ASIC）领域中的一种半定制电路而出现的，既解决了定制电路的不足，又克服了原有可编程器件门电路数有限的缺点。
根据Frost&Sullivan数据，2021年，全球FPGA芯片产业规模约为68.6亿美元，同比增长12.8%。随着全球新一代通信设备部署以及人工智能与自动驾驶技术等新兴市场领域需求的不断增长，FPGA市场规模预计将持续提高，预计到2025年市场规模将达到125.8亿美元。近年来中国FPGA市场持续扩大增长，2021年国内FPGA芯片市场为176.8亿元。2016-2021年年均复合增长率约为23.1%。随着国产替代进程的进一步加速，中国FPGA芯片市场需求量有望持续扩大，预计到2025年，中国FPGA市场规模将达到约332.2亿元。得益于FPGA高灵活性，可扩展的优点，FPGA主要应用于需要调整芯片市场，包括网络通信、消费电子、数据中心、汽车电子、人工智能等。
2.专注集成电路业务打造核心竞争力
——形成了丰富的产品线。公司自成立以来，持续专注于集成电路设计与研发，建立了从技术预研、产品设计、工程实现以及应用开发的多层次研发体系。经过二十余年的发展，积累了丰富的行业经验与产品关键技术。现今公司已建立健全安全与识别芯片、非挥发存储器、智能电表芯片、FPGA芯片和集成电路测试服务等产品线，产品广泛应用于金融、社保、防伪溯源、网络通讯、家电设备、汽车电子、工业控制、信号处理、数据中心、人工智能等众多领域。
——专业背景深厚的研发团队。集成电路设计属于技术密集型产业，公司高度重视人才梯队的建设。目前已拥有产品与系统定义、数字和模拟电路设计与验证、测试与工程实现、系统解决方案等研发团队，形成了多元化、多层次的研发人才梯队。2022年公司研发人员数量占公司总人数比例为52.34%，超过总人数的一半。其中硕博研究生人数占总研发人员的57.85%，30岁以下人数占总研发人员的40%，研发团队富有活力。
——完善的质量管理体系。公司高度重视产品从研发到交付各道环节的质量控制，并建立了完善的质量控制体系。公司已通过ISO9001、QC080000、ISO14001和ISO45001等管理体系认证，并参与制定了多项国家标准和行业标准。公司的产品经过多年的市场验证，已得到国内外诸多知名厂商的认可，多项产品的市场占有率居于行业前列。
——深度供应链协作模式。公司选择的委外供应商以全球知名公司、国内领先的上市公司为主，具有先进的工艺水平和充足的产能储备。公司作为一家大型集成电路设计企业，产品多元、应用领域广泛，具备较强的抗周期波动能力，能够持续稳定产生流片、封装、测试等需求，有效保证了上下游企业的运转效率、经营效益，并提升了公司在产业链条中的地位。
——本土化与国际化兼顾的业务拓展模式。公司持续推动国内业务高速发展的同时，以打造具有国际化竞争力的平台为发展目标，积极布局国际市场。公司早在2000年就于香港成功上市，拥有国际化的信息披露渠道和丰富的国际投资者沟通经验。此外，公司还在美国、新加坡、香港、台湾等国家和地区设立了子公司和分支机构，加强与国际行业巨头的联动，深入了解行业前沿技术的发展动态，培育并提升公司的国际市场影响力和品牌知名度。
3.可能面临的风险
——新产品研发及技术迭代风险。公司所处的集成电路设计行业为典型的技术密集型行业，技术的升级与产品的迭代速度快。如果公司在后续研发过程中对市场需求判断失误或研发进度缓慢，将面临被竞争对手抢占市场份额的风险。此外，高端芯片研发存在开发周期长、资金投入大、研发风险高的特点，在研发过程中很可能存在因某些关键技术未能突破或者产品性能、参数、良率等无法满足市场需要而研发失败、落后于新一代技术的风险。
——产品销售价格及毛利率下降的风险。近年来，集成电路设计行业受到社会、市场和资本的关注度不断提高，竞争逐步加剧。国际方面，公司与同行业龙头企业相比，公司某些产品在产品布局的丰富程度、工艺制程与性能表现等技术指标的先进程度、经营规模或市场占有率的领先程度上存在较大差距；在国内方面，公司各条产品线所面对的竞争对手也在逐渐增多。2022年下半年以来，由于消费类电子下行，部分产品供求关系已经发生变化，行业整体的毛利率水平受到明显冲击。未来，如技术水平进步、人工和原材料价格上涨以及公司产品议价能力下降，若公司不能采取有效措施以巩固和增强产品竞争力，公司主要产品销售均价和综合毛利率也将面临持续下降的风险，进而造成公司在激烈的市场竞争中处于不利地位，降低持续盈利能力。
——供应商集中度较高与产能利用率周期性波动的风险。公司采用Fabless模式经营，主要进行集成电路的设计和销售，晶圆的制造、封装和测试等生产环节主要由专业的晶圆代工厂商和封装测试厂商来完成。由于晶圆制造、封装测试均为资本及技术密集型产业，本身行业集中度较高，相应的公司供应商集中度也较高。当前晶圆结构性产能恢复明显，但是上下游价格传导机制尚需时间，如公司因技术水平、管理能力或市场开拓能力不足将导致公司对部分晶圆成本的消化有所滞后，将会对公司的盈利能力、产品出货造成不利影响。
——政府补助、税收优惠等政策变动的风险。公司所从事的集成电路设计及集成电路测试相关业务受到国家产业政策的鼓励和支持。公司拥有较强的科研实力，自经营以来取得了较多的科研项目经费补贴，能够在一定程度上弥补公司的研发投入。公司作为高新技术企业，享受优惠税收政策支持。如果国家鼓励政策发生变化，可能造成公司盈利水平波动的风险。
——应收账款及应收票据回收的风险。2022年期末，公司应收账款账面余额约为74,666.77万元，应收票据账面余额约为25,623.56万元。应收账款与应收票据账面余额合计占营业收入的比例为28.34%。如果未来宏观经济形势、行业发展前景等因素发生不利变化，客户经营状况发生重大困难，公司可能面临应收账款及应收票据无法收回而增加坏账损失的风险。
4．自身存在的不足
——存货跌价比例较高。公司存货主要为芯片及晶圆，为保障供应链安全，公司投入了较大的资源。2022年期末，公司存货账面价值约为148,326.45万元，占对应期末流动资产总额的34.28%。公司每年根据存货的可变现净值低于成本的金额计提相应的跌价准备，2022年期末，公司存货跌价准备余额约为20,775.92万元，存货跌价准备计提比例为12.29%，计提比例较高。若未来市场加速下行，或者由于技术迭代导致产品更新换代加快，可能导致存货跌价风险提高，从而对公司经营业绩产生不利影响。
——计入当期损益的政府补助金额占营业利润比例较大。查询公司招股说明书及2022年财报可得，2020-2022年度公司计入当期损益的政府补助金额占净利润的比例分别为69.87%、18.88%和9.33%。虽然占比近三年来正持续降低，但相较规格相似的斯达半导2022年0.77%的占比而言，复旦微电政府补助占净利润的比重过高，说明复旦微电盈利能力对政府补助的依赖程度较高，亟须反思提升主营业务盈利能力。
——收入占比最高的业务毛利率有待提升。2021年，公司安全与识别芯片营业收入占总收入比例最大，为33.94%，该业务毛利率为51.07%，是公司全部业务中毛利率最低的一项。2022年，安全与识别芯片依然是收入占比最大的业务，毛利率上涨至54.46%，但仍然低于其它三项业务。反观“FPGA及其它芯片”业务，虽然其收入占比分别为16.74%、22.25%，但其2021-2022年毛利率高达84.7%。复旦微电可以总结高毛利率业务运作管理经验，提高安全与识别芯片业务毛利率，获取更大盈利。
二、“值得信赖”维度评价
1.企业规模呈扩张趋势
——总资产规模持续扩大。2020-2022年，复旦微电总资产规模分别为26.79亿元、41.65亿元、61.11亿元，三年平均增长率为51.10%。2022年，公司以机器设备、专有技术及发明专利出资成立上海复旦迅捷数字科技股份有限公司，同年另一子公司华岭股份于北交所公开发行股票，募集了大量资金。2022年，复旦微电收入规模增长，应收账款较上期增加61.66%。总的来说，由于募资及收入规模增长，复旦微电总资产规模扩张速度较快。
图1复旦微电2020年-2022年总资产（亿元）
——营业收入持续增长。2020-2022年，复旦微电营业收入分别为16.91亿元、25.77亿元、35.39亿元，三年平均增长率为44.86%，2022年综合毛利率为64.67%。收入增长原因主要系公司各产品线适时调整产品结构、价格策略，积极开拓客户，毛利率总体水平保持稳定。
图2复旦微电2020年-2022年营业收入（亿元）
——员工人数持续增加。2020-2022年，复旦微电员工人数分别为1449人、1531人、1688人，三年平均增长率为8.05%。公司2019年成立了工会委员会，依法维护职工的合法权益。工会积极开展各种各样的健康活动，组织员工参加相亲活动、趣味体育赛等，提高职工的正面情绪；公司还关心职工健康，定期组织员工疗养、体检等活动。2021年公司被上海市人力资源和社会保障局、上海市总工会等机构授予“上海市和谐劳动关系达标企业”，2022年，复旦微电员工流失率9.66%，劳动合同签订率100%，薪酬增长率18.43%，公司劳工关系良好，人才吸引力强。
图3复旦微电2020年-2022年员工人数（人）
2.品牌价值位于赛道中游
如图4所示，2021年芯片赛道企业复旦微电品牌优势值为49.69，在赛道13家企业排名第7。相对市场位势值为2.29，在赛道中同样排名第7。在品牌优势值方面，虽然赛道内所有企业之间数据差距不大，复旦微电优势值与排名第一的闻泰科技相差仅1.03，但公司仍需着力提高营收规模，因为复旦微电相对市场位势与行业龙头闻泰科技相差近24倍，市场地位差距较大。
图4“芯片”赛道公司品牌优势值和相对市场位势（100分制）
3.创新投入及产出效率高
如图6所示，2021年复旦微电研发强度为29.06%，位居“芯片”赛道内公司第二名。2020-2022年公司研发费用分别为4.905、6.916、7.354亿元，三年来公司研发投入持续加大，陆续完成了第三代NFC双界面通道芯片、带射频放大的tag芯片、超宽电压存储器、拓宽产品线等等研发建设工作。
图5 复旦微电2020-2022研发费用（亿元）
图6 “芯片”赛道企业研发强度
4.运营能力良好
——财务能力整体处于中等水平。如图5所示，在偿债能力方面，复旦微电2021年偿债能力评分为17.68，排名赛道倒数第5，企业流动比例较低。营运能力上，公司2021年评分为28.88，排名赛道第六，总资产周转率处于赛道中上游水平。复旦微电2021年盈利能力评分80.21，排名赛道第七，表现中规中矩。最后在发展能力方面，公司发展能力评分27.51，位居赛道第三，主要原因是总资产增长率较高，公司规模扩张较快，未来发展潜力可观。总的来说，除了发展能力表现较好之外，复旦微电其它运营能力指标排名都位于中游水平，属于赛道内“中流砥柱”型公司。为寻求突破，公司必须提高主营业务盈利能力，让高需求、高利润业务占据更多收入来源份额，提高技术核心竞争力。
图7 “芯片”赛道公司偿债能力、营运盈利、盈利能力及发展能力（100分制）
——公司治理水平较好。复旦微电第一大股东与第二大股东持股比例比值为2.59，第一大股东股权制衡度较高。公司独立董事比例为33.33%，董事长与总经理非同一人担任，说明公司管理层决策独立性较高，公司治理层结构能有效预防“内部人控制”问题。公司董事会下设战略及投资委员会、审计委员会、提名委员会、薪酬与考核委员会及环境、社会与管治委员会，分别负责公司的发展战略、审计、董事和高级管理人员的提名与甄选、董事和高级管理人员的管理和考核、ESG战略和报告、评估和确定与ESG相关的重要风险等工作，全方位保障公司治理效果。
——人才体系及培养机制较为完善。公司硕士生人数为460人，博士生人数16人。与相近规模的斯达半导和全志科技相比，斯达半导硕士生38人、博士生5人；全志科技硕士生270人、博士生4人，复旦微电高学历人才数明显多于同规模企业，人才基础较为坚实。公司重视员工教育，每年投入资金和精力为员工提供包括基本能力、转岗、专业知识技能、管理技能等多种培训，为员工提供了自我提升和成长的平台，也使人才能力结构满足业务发展的需求，实现了公司与员工共同成长、共同发展。据统计，2020-2022年公司培训投入199.8万元，总培训课时达49606课时。
5.积极履行社会责任
——热衷慈善公益活动。复旦微电始终把公益慈善视为企业义不容辞的社会责任，自2017年起在上海市慈善基金会出资成立“复旦微电子”专项基金，坚持以人文关怀为宗旨，以务实严谨为原则，持续关注弱势群体，开展各项慈善公益项目，尽己所能、回馈社会。据统计，2018-2022年期间公司慈善公益支出总额近150万元。2022年复旦微电子出资16.15万元资助“听障儿童童声合唱团”项目。为更好帮助听障儿童健康成长，复旦微电子于2019年联合上海市聋儿康复中心、上海音乐学院等机构成立了上海市第一支全部由听障儿童组成的合唱团“蜗牛宝宝合唱团”。每周由专业声乐教师系统进行音乐知识培训与技能训练，指导排练合唱歌曲。合唱团先后在各类舞台登台演出，得到了社会广泛关注。
——积极响应环保号召。为实现公司对保护环境和可持续发展的承诺，公司内部成立复微植树协会，号召公司员工积极植树以履行植树义务。协会组织并号召员工参与线上认建认养工作，包括公园数目、公园绿地、古树名木等认养工作，认养认建范围遍布全市各个市属公园以及各个行政区。公司还制定文件《固体废弃物管理规定》，规范固体废弃物管控、减少固体废弃物的产生和对环境造成的污染，并制定年度环境目标“推进公司无纸化办公，减少资源消耗，新增2个以上电子化流程项目”，通过减少纸张使用量达到保护环境目的。